根据《中华人民共和国证券法》的规定，我国对证券公司实行分类管理，即分为综合类证券公司和经纪类证券公司。综合类证券公司的证券业务可以覆盖证券经纪、承销、自营、受托投资管理、买入返售、卖出回购、投行并购重组以及经国务院证券监督管理机构核定的其他证券业务；而经纪类证券公司只允许专门从事证券经纪业务，即只能从事代理客户买卖股票、债券、基金、可转换企业债券、认股权证等业务。

一、经纪类证券公司的经营与管理

证券经纪业务是指证券经营机构通过其设立的证券营业部门，接受客户委托并按照客户的要求，代理客户买卖证券的活动。《中华人民共和国证券法》和《证券公司管理办法》对经纪类证券公司的设立、经营范围和经营规则均做出了具体规定。

（一）经纪类证券公司的设立条件

设立经纪类证券公司应当具备的条件如下：经纪类注册资本最低限额为人民币5 000万元；主要管理人员和业务人员必须具有证券从业资格，具备证券从业资格的从业人员不少于15人，并有相应的会计、法律、计算机专业人员；有符合中国证券监督管理委员会规定的计算机信息系统、业务资料报送系统等。经纪类证券公司除应当遵守证券公司的一般风险监管指标外，还应遵守下列财务风险监管指标及要求：一是经纪类证券公司的净资本额不得低于2 000万元；二是经纪类证券公司的对外负债（不包括客户存放的交易结算资金）不得超过其净资产额的三倍；三是设立专门从事网上证券经纪业务的证券公司，还应当具备其他相关条件；四是经纪类证券公司达到设立综合类证券公司所应具备条件的，可向中国证券监督管理委员会申请变更为综合类证券公司。

（二）经纪类证券公司的经营约束

经纪类证券公司只允许专门从事证券经纪业务，其办理经纪业务时必须为客户分别开立证券和资金账户，并对客户交付的证券和资金按户分账管理，如实进行交易记录，不得做虚假记载。

同时，证券公司接受委托卖出证券必须是客户证券账户上的实有证券，不得为客户进行融券交易；证券公司接受委托买入证券必须以客户资金账户上的实有资金支付，不得为客户进行融资交易。证券公司办理经纪业务时，必须严格遵守法规明确的禁止性规定；不能受理法规所禁止的证券交易参与者的委托，不能受理全权选择证券种类、数量、价格、方向等的交易委托，无权参与买卖盈亏分成。必须严格恪守代理性和效率性，并遵循“公开、公平、公正”的三原则，做到资料、委托价格、成交情况以及交易结果的公开透明。

（三）证券经纪佣金业务的管理

经纪佣金业务一直是我国证券公司的主要收入来源，就经纪佣金业务赢利模式的特点来看，主要是依靠券商交易席位的“通道”资源进行赢利。其具有一定的壁垒性，业务模式简单且行业内竞争日渐白热化，赢利状况难以摆脱“靠天吃饭”的软肋。

2007年二级市场表现异常火爆，上证指数达到历史峰巅的6 124点，经纪佣金收入占总收入的比重接近50%。2008年二级市场交易急剧下跌，证券公司经纪佣金收入规模大幅下降，但由于其他收益特别是自营业务收入的全方位低迷，经纪佣金收入的占比仍达到了60%。2009年二级市场交易有所上扬，经纪佣金收入的比重达到了61%。2010年二级市场急剧动**，但因自营业务收入和证券承销业务收入的大幅增长，经纪佣金收入的比重下降较快。2007—2011年我国上市证券公司的经纪佣金收入整体性持续下滑，其经纪佣金收入占总收入的比重呈现了前扬后挫的态势，但仍占据着证券公司赢利渠道的核心地位，具体内容如表3-4所示。

表3-4 2007—2011年上市证券公司经纪佣金业务收入概况

资料来源：Wind资讯。

二、综合类证券公司的经营与管理

（一）综合类证券公司设立的条件及赢利结构

综合类证券公司设立的条件主要包括：有符合法律、行政法规规定的公司章程；主要股东具有持续赢利能力且信誉良好，最近三年无重大违法违规记录，净资产不低于2亿元人民币；有符合法律规定的注册资本；董事、监事、高级管理人员具备任职资格，从业人员具有证券从业资格；有完善的风险管理与内部控制制度；有合格的经营场所和业务设施；法律、行政法规规定的和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。

综合类证券公司的利润来源相对稳定，一般由经纪佣金业务、证券承销业务、资产管理业务、自营业务、其他衍生业务和利息收入六大板块组成。而经纪佣金业务前文已述，以下仅分项介绍证券承销、资产管理和自营业务的经营与管理。

（二）证券承销业务

从国际证券公司的实践来看，广义的投资银行业务主要包括证券承销发行、并购重组、财务顾问、投资咨询等。我国保荐人制度是券商“通道制”赢利模式的特殊表现，其投资银行业务主要以证券承销发行为收入来源且风险相对较低，而并购重组、配股增发、债券承销、财务顾问和投资咨询等业务仍处于补充层次。鉴于此，本书将投资银行业务仅限定于证券承销业务来进行阐述。

目前，上市证券公司整体证券承销业务的格局发生了重大变化，主板的融资额占比由2008年的70%降至目前的36%，而来自创业板及中小板的融资额占比分别已达到3成，形成了三分天下的格局。由于大项目的逐渐减少，IPO平均融资额由2007年的37亿元降至目前的10亿元。但证券承销业务收入占总收入的比重不断提高，已突破了两位数，并成为传统业务中的重要收入来源，一定程度上成长为券商收入的三驾马车之一，从而有效地平抑了总收益的波动。

（三）资产管理业务

资产管理业务是指证券公司作为资产管理人，依照有关法律、法规的规定与客户签订资产管理合同，并根据资产管理合同约定的方式、条件、要求及限制，对客户资产进行经营运作，为客户提供证券及其他金融产品投资管理服务的行为。

受投资标的金融产品种类单一的限制，资产管理业务的赢利模式主要取决于二级市场的股票收益；其管理费用与二级市场并不完全挂钩，但其收入受到发行规模等因素影响。而与基金、银行理财产品相比，资产管理业务受渠道、客户群体和投资能力等多因素限制，其能够超越基金、信托和理财产品的赢利区间尚不凸显。

资产管理业务自2005年开展至今已有九年的历史，但规模目前远低于开放式基金，与阳光私募基金旗鼓相当。从2009年下半年开始，监管层在资产管理业务的审批程序上开始松动，逐渐加大了对证券公司资产管理业务的扶持力度，即对成立两年以上的证券公司解除其新成立产品存续期及规模的限制，并将审批时限提速至两个月；对于集合理财产品的审批，最短的从受理到批复只用了十二个工作日。

（四）证券自营业务

证券自营业务是指证券公司使用自有资金或者合法筹集的资金，以自己的名义买卖证券并获取收益的经营活动。我国自营业务赢利模式受投资范围和投资杠杆的限制，自营业务主要以证券公司的资本金为基础，无法像西方投资银行那样借助财务杠杆；同时，投资标的单一且缺乏风险对冲方式，因此二级市场波动往往导致自营业务收入的波动性较大。

自营业务收入是综合类证券公司的传统业务收入及重要来源，尤其是在二级市场走势较好的时期，自营业务收入会占到总收入的较大比重。但自2001年以来，中国的二级市场走势一直较弱，基本呈现单边下跌的态势。如2001年前三季度上市证券公司的自营业务收入大幅下降，合计为18.45亿元，同比减少了60%以上。其中，仅有中信证券、招商证券、光大证券、国金证券、太平洋证券五家公司自营业务收入取得微量增长，而西南证券、国海证券、东北证券的自盈亏损额分别占其收入的50%、22%、20%。随着证券市场的持续疲软，17家上市证券公司的自营业务收入在2011年第三季度出现全面亏损，亏损额合计达到35亿元人民币。

需要特别指出的是，自营业务必须依赖证券投资的各类技术手段与方法，而证券投资的分析方法主要包括基本分析、技术分析、演化分析三种，其中基本分析主要应用于投资标的物的选择上，技术分析和演化分析则主要应用于具体投资操作的时间和空间判断上，并作为提高投资分析有效性和可靠性的重要补充。

三、综合类证券公司的业务创新

创新机制已经成为综合类证券公司核心竞争力的主翼支撑，要在白热化的市场竞争中占据绝对的制高点，就必须通过不断的产品创新来拓展其经营的开阔带，并将知识、信息、人才、技术、资金等诸多优势集为一体，向经济社会不断提供符合时代要求的金融产品与服务。这主要表现在以下三个方面：第一，证券市场本身孕育着高风险性，而转移和分散风险正是综合类证券公司的重要使命，这就需要其及时并不断设计出规避不同风险的产品或工具。第二，产品创新和风险防范是对立统一的，产品创新设计的理念必须屏障风险的羁绊，而很多产品在设计之初正是为了防范风险的需要。第三，证券公司需要找到产品创新与防范风险的最佳结合点，让风险管理贯穿于业务运营的全过程，这样才能彰显出创新的经济价值和社会效应。一般而言，我国证券公司的业务创新主要包括融资融券业务、直投业务、股指期货业务、资产证券化、可转换债券和附认股权证等。

（一）融资融券业务创新

融资融券业务（Securities Margin Trading）又称证券信用交易，是指投资者向具有上海证券交易所或深圳证券交易所会员资格的证券公司提供担保措施，借入资金买入证券或借入证券并卖出的行为。根据出借标的的不同可以划分为融资业务和融券业务。其中，融资业务是指投资者以证券或其他担保措施作为抵、质押标的，向证券公司借入资金用于买卖证券，并在约定的期限内偿还借款本息的行为。而融券业务是指投资者以证券或其他担保措施作为抵、质押标的，向证券公司借入证券卖出，并在约定的一定期限内买入相同或约定数量与品种的证券，归还券商并支付相应融券费用的行为。

融资融券业务赢利和服务模式的特征主要表现三个方面：第一是通过证券公司自有资金和证券为客户提供交易资源，进而收取较经纪业务更高的相关费用。第二是实现转融通后，借助杠杆为客户提供交易资源，实现了证券公司经营的杠杆化拓展。第三是双边交易的赢利与服务模式在一定程度上使得证券公司摆脱了靠天吃饭的缺欠，实现了券商与客户的双赢。

2010年3月30日，深沪交易所进行融资融券交易试点工作，国泰君安证券、国信证券、中信证券、光大证券、海通证券和广发证券成为融资融券业务首批试点的证券公司。此项业务可以增强市场流动性，在一定程度上放大证券供求、活跃证券市场交易、扩大市场交易量，从而为证券公司带来更多的经纪业务收入和资金利息收入。与此同时，还可以衍生出许多产品创新，并为自营业务降低成本和进行套期保值操作提供了可能。

2011年11月25日，沪深交易所正式发布《融资融券交易实施细则》，标志着融资融券业务从试点转向常规化。融资融券标的证券由此前的上证50指数和深证成分指数，共90只成分股扩容至285只，包括7只ETF基金。与此同时，中国证券监督管理委员会出台了《转融通业务监督管理试行办法》，证券金融公司亦由此正式成立。目前，融资融券业务的日均融资买入额仅有10多亿元，占日均市场交易额的比例仅为0.5%；但随着融资融券业务的常规化以及未来转融通业务的彻底放开，融资融券业务的交易额占比会不断提高。

（二）直投业务创新

直投业务全称为股权直接投资，也就是私募股权投资，即PE（Private Equity）。从投资方式视角就是指通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式出售持股并获利，有点类似于风险投资活动。证券公司直投业务的赢利与服务模式，使得金融资本继续向产业资本延伸，并通过金融平台实现产业资本到金融资产的转化，分散了证券公司由于二级市场所导致的收入波动性风险。直投业务的具体运作方式，可参见本书第十章第二节“风险投资机构的经营与业务管理”中相关内容。

中金公司、中信证券于2007年9月首获直投业务试点资格，并于2007年10月成立了直投业务子公司。截至2011年中期，已有34家证券公司取得直投业务资格。其中，28家证券公司的直投业务子公司已投资项目229个，投资总额达到102亿元；所投项目中有29个项目已经上市，尚有6家处于筹备或项目筛选阶段。

许多取得直投业务资格的券商依托自身投资银行的人力和资源优势，迅速扩展直投业务领域，通过抢先布局占得市场机遇；而IPO上市公司中有超过300家公司的主承销商由已经具备直投业务资格的券商担任。为了在PE市场上寻求更广阔的利润空间，众多证券公司纷纷开始搜索参股产业基金或自行募集基金，开创了证券公司直投业务的全新运作模式。

中金公司直投业务公司是中国证券监督管理委员会批准的首个募集基金试点单位，定名为“中金佳泰产业整合基金”，并拟筹集50亿元。此次试点的开闸意味着直投业务公司将得以对外募集资金，有望以专业化GP机构的身份成为国内PE市场的又一支重要力量。

总之，综合类证券公司直投业务的特点表现为：对投资项目进行考察、筛选并实际投资，至少需要数月以上的较长时间；投资项目申请上市的时间很难确定，而投资项目上市后还有1～3年不等的锁定期；直投业务赢利兑现的整个投资回报期限有3～4年的时间。如2012年、2013年进入获利回报期的券商均成立于2010年之前，主要包括中信证券、广发证券、国信证券、海通证券等。

（三）股指期货业务创新

股指期货业务即IB（Introducing Broker）业务，是指证券公司接受期货经纪商的委托，介绍客户给期货经纪商并收取一定佣金的业务模式。IB业务起源于美国，在金融期货交易发达的英国、韩国、中国台湾等国家和地区取得了成效。其赢利和服务模式就是通过业务获取佣金收入，并为自营业务和资产管理业务提供套期保值空间以及投资策略的多样化选择。

2007年4月15日，《期货交易管理条例》首次以法规形式确认期货中间介绍业务的存在，随后颁布了《证券公司为期货公司提供中间介绍业务试行办法》，对IB业务的资格条件、业务范围、业务规则、监管制度等内容进行了较为详细的规定。中国证券监督管理委员会于2008年年初开始陆续核准证券公司为期货公司提供中间介绍业务的资格。股指期货业务的手续费一般为0.01%～0.015%，其中，0.005%归中国金融期货交易所，其余手续费收入则由期货公司和证券公司按比例分成，其成分比例没有统一的规定，而由二者协商确定。目前证券公司IB业务的成交规模和所占市场份额都非常有限，预计未来IB业务将为证券业带来10亿～20亿元的手续费收入。

需要特别指出的是，股指期货因其属于杠杆交易，故风险较大。为了防止市场出现大幅波动，监管机构对股指期货的投资准入做了较为严格的限制。除了个人投资者外，机构投资者参与股指期货业务仍受到相当程度的限制。股指期货对于证券公司自营业务和资产管理业务来说，主要体现在使用套期保值来管理股票投资风险，即利用股指期货进行套利和借助杠杆性投资工具获得收益。目前主要由证券投资基金开展股指期货交易。

（四）其他衍生业务的创新

证券公司金融产品的创新可以区分为增加流动性型、风险转移型和权利创造型三种。

第一，增加流动性型。即为流动性较差的金融工具创造流动性，以促进资本的流通速度和使用效率，重要工具就是资产证券化产品。资产证券化将为我国证券公司的发展开辟新的舞台和发展空间。

第二，风险转移型。即将风险重新组合和分配，使风险在不同偏好的资产投资者之间进行转移，典型产品是远期、期货、期权、信用互换和货币互换等。未来中国金融改革的一个重要方向就是利率和汇率的市场化，而一旦货币的价格实现市场化，则意味着微观实体需要承受更大的利率和汇率波动风险，与利率和汇率相关的金融业务创新必将应运而生，我国证券公司也将在这一领域大显身手。利率互换、商品期货、外汇期货、汇率期权、远期外汇交易等金融产品将会极大丰富我国居民和企业的投资避险方式及手段，证券公司也可以通过成立金融产品投资子公司的方式来实现风险的隔离，克服市场现有产品数量严重不足的缺陷，寻求更大的获利空间。

第三，权利创造型。即将一些权利附着在普通的金融产品上，以满足投资者的投资需求。典型产品是可转换债券，附认股权证的债券，这些产品的创新都与证券公司有着密切的关联。

总之，随着制度层面的约束逐渐弱化，我国证券公司创新能力的竞争必将逐渐显现。一批创新能力弱的证券公司可能被最终淘汰，而一些更具创新潜质的证券公司有可能成为行业的新航母。

四、我国证券公司的经营模式与体制变迁

我国证券公司的经营模式受政策导向、历史传承、市场需求等多方面因素影响，并将随着资本市场深化和经济市场化的进程呈现多样化的趋势。各类证券机构的路径选择是机构自身先天禀赋、战略规划和专业重点共同作用的结果。

（一）证券公司经营模式的选择与定位

1.分业经营、分业监管与金融控股模式

证券公司的经营模式既是市场化竞争的产物，也是法律和监管政策规范的结果。受经济体制特征、资本市场成熟度、历史经验教训等因素的多重影响，其管理模式的探索、变革和创新仍将呈现政策导引、路径依赖，兼有市场需求推动的整体特征。而目前确立的分业经营、分业监管的金融管理体制，已经形成了比较完备和清晰的行业边界及监管架构。

我国已颁布的《中华人民共和国商业银行法》《中华人民共和国证券法》《中华人民共和国保险法》《中华人民共和国银行监督管理法》，分别对银行业、证券业、保险业规定了基本行业内涵和管理规则，对相应的国务院监督管理机构赋予了监管权。应该说，如何在分业经营、分业监管的法律框架下实践金融控股模式是政策层面和市场层面共同探索的课题。金融控股模式下的证券公司具备跨专业力量、信息渠道网络、规模经济和市场影响力等方面的优势，更注重承销、自营等高回报领域的战略布局和优势巩固。

2.独立型证券公司必须构建与金融控股模式不同的比较竞争优势

如果说金融控股模式是证券公司向大型化、综合化、集团化发展的路径选择，专注于特定业务、特定区域和特定客户群体的独立型证券公司也是市场中不可缺少的主体类型。在我国现行发行制度的框架下，上市公司仍然是政策管制下的稀缺资源，证券承销发行和并购重组等更是高度竞争化的业务领域，独立型证券公司应将其作为战略选择。而从金融服务资源的效率配置角度看，政策应鼓励金融控股模式以外的独立型证券公司关注地域性或特定投资群体的金融需求，以细化市场定位。

3.分类准入、分类监管的政策导向是促进独立型证券公司多元化发展的重要支撑

证券公司与商业银行相比其经济外部性较低，在市场准入环节的政策性控制相对较少，但在避免同质化竞争、促进差异化服务方面需要进一步强化政策的引导。应发挥独立型证券公司地域属性明显、贴近投资者、熟悉底层需求、服务形式灵活等方面的优势，更好地契合投资者群体差异化、专属化、分散化的需求特征。在现行准入制度的基础之上，探索建立更为明确的有限牌照制度，通过牌照内含的细分与约束，按照承销、经纪、资产管理等业务门类分别设立专业牌照。引导独立型证券公司清晰界定主业职能并专注专业领域，形成不同类别、不同专长、定位明确、相互补充的专业化证券公司，以减少同质化竞争、提升专业化能力。除净资本风险性指标外，还可以将证券公司的战略定位、目标客户、地域范围等因素纳入考量，培育专注于特定地域、特定客户群体和特定业务的专业化、中小型证券公司，满足多层次的证券服务需求。

与此同时，监管政策需要适应不同特征证券机构的规律和特点，合理配置监管资源和侧重点，引导不同证券机构按照自身发展的优势和规律健康成长，使其在所属的优势领域内以最高的效率和最优的成本满足金融市场和客户的需求，最终实现证券公司的多样化、专业化和市场化。

4.我国证券公司经营与国际接轨

在全球主要经济体中，金融体系主要有两种模式，即以德国为代表的银行主导型金融体系和以美国为代表的市场主导型金融体系。而我国目前的金融体系是银行主导型金融体系，在融资规模、金融资产总量占GDP之比等方面，银行都具有绝对优势地位。但银行主导型金融体系的效率和对资本的控制力远低于市场主导型金融体系，故我国应逐步推行市场主导型金融体系，而证券公司将是其转型变革的主要推动者。

随着中国经济的迅速崛起，建立国际金融中心且证券公司融入国际化的诉求日渐强烈。中信证券、中金公司、申银万国证券、国泰君安证券等为代表的国内一流证券公司的综合实力不断提高，它们已经或正在开启国际化之路。

（二）我国证券公司的体制变迁与功能演进

1.我国证券公司的体制变迁

深圳经济特区证券公司作为我国第一家券商设立于1987年。由于当时的背景带有浓厚的计划经济色彩和严格市场准入限制下的政策保护与行政垄断，国有独资公司是当时证券公司的唯一组织模式。随着我国金融机构商业化和市场化改革的推进，1994年颁布《中华人民共和国公司法》和《金融机构管理规定》后，有限责任公司逐渐成为证券公司组织形式的首选。1997年以后，部分证券公司为了增资扩股开始选择股份有限公司的组织形式。

随着我国加入世界贸易组织（WTO），外资金融机构对于我国金融机构的竞争压力日益凸显，充足的资本和良好的公司治理结构已逐渐成为证券公司核心的竞争力。2006年颁布了《证券公司风险控制指标管理办法》和《关于发布证券公司净资本计算标准的通知》，确立了以净资本为核心的风险监管指标体系。为了扩大自身资本额，满足净资产的要求以及完善公司治理结构，许多证券公司纷纷寻求直接或借壳上市。

由于上市的严格核准制和对公司赢利状况的要求，能够取得上市资格的证券公司通常具有较好的经营状况。证券公司上市后，其净资产规模和公司治理结构能够得到进一步的提升和优化，经营绩效和激励机制方面也能够得到明显改善，这对于提升证券公司的业务水平具有一定的推动作用。自我国第一家上市券商——宏源证券于1994年正式上市以来，陆续已上市的证券公司还包括中信证券、海通证券、国泰君安证券、广发证券、华泰证券、招商证券、银河证券、国信证券、光大证券、申银万国证券、中信建投证券、东方证券、平安证券、齐鲁证券、长江证券和安信证券。

2.我国证券公司的功能演进

市场的有效性与信息的传递机制息息相关，发行企业和投资者之间在证券发行市场上存在着严重的信息不对称。发行企业拥有关于企业财务状况、企业业绩的真实信息，有着更准确的对未来发展前景和现金流的预期，而投资者并不拥有这些信息。由于证券承销商相对于投资者更具有信息优势，从而承销商能够减少发行企业和投资者之间的信息不对称问题。

同理，承销商作为第三方同样也存在着信息的可信性问题，而声誉机制对于缓解承销商的道德风险、提高承销商信息的可信度起着重要的作用。声誉机制对承销商的约束体现在，承销商参与发行企业的发行上市会对上市企业的价值进行评估，从而确定相应的发行价格。如果在先前的发行中承销商高估企业的价值，那么在其后的发行承销过程中，投资者只愿意低价购买所发行股票，从而容易造成发行失败，并对承销商的声誉产生负面影响。

总之，预期业绩好的公司管理者为了提高信息的准确性，愿意付出相对较高的代价，聘请声誉好的承销商参与上市发行。因为他们认为信誉好的承销商会向投资者传递正面的、积极的信号，而且信誉好的承销商为了自身声誉也会选择质量好的企业作为其客户。其最终的结果是经营业绩好的公司会聘请声誉好的承销商，从而投资者可以根据承销商的声誉来推断上市企业的内在质量与未来远景。

五、证券公司的财务核算

财务管理作为证券公司的一项重要管理内容，其资金运行是否正常、会计核算是否规范、信息披露是否真实，关系到证券业整体能否稳定、良性与可持续发展。2000年实施的《证券公司会计制度》和2003年执行的《金融企业会计制度》，为证券公司的财务管理提供了基础和规范。由于证券公司的会计核算与银行、保险、信托等金融业大同小异，且限于本书篇幅的约束，这里我们仅概括介绍证券公司特设的会计科目与主要核算内容，其相关内涵如表3-5所示。

表3-5 证券公司特设会计科目及主要核算内容

续表

与此同时，证券公司的财务列报由会计报表和报表附注组成，会计报表包括：资产负债表、利润表、现金流量表和所有者权益变动表，其报表结构与银行、保险、信托等金融业基本相同，只是报表项目内容有所区别。而财务报表附注主要包括：企业基本情况、财务报表的编制基础、遵循企业会计准则的声明、重要会计政策和会计估计、会计变更以及差错更正的说明、报表重要项目的说明、或有事项、资产负债表日后事项、关联方关系及其交易、风险管理十个部分。