回购股票与派发红利有点像

GEICO的特别股利系由于该公司自我们及其它股东手中买回自家股票，经过买回后我们持有的股权比例仍维持不变，整个卖回股权的过程其实等于是发放股利一样。不像个人，由于企业收到股利的实际联邦税率6.9%较资本利得税率28%低得许多，故前者可让公司股东获得更多实质收益。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特提醒的关注点】

巴菲特认为，阅读财务年报时有必要关注该公司是否在回购股票。上市公司回购股票从某个角度看，与派发现金红利有相似之处。不但如此，它对投资者（股东）的作用甚至比直接派发现金更好、更实惠。

巴菲特在伯克希尔公司1983年年报致股东的一封信中说，由于股票回购的因素，伯克希尔公司虽然当年持有政府雇员保险公司的股票数量没有变化，可是这个过程实际上相当于给原有股东发放现金红利一样。与个人买卖股票不同的是，上市公司收到现金红利要交纳的联邦税实际上只有6.9%，而股东个人收到现金红利要交纳的资本利得税却要高达28%，这样一对照，股票回购比直接发放现金红利对投资者（股东）显然会更实惠。

而对于伯克希尔公司来说，1983年以来无论是通过这种股票回购所得到的实惠还是直接的现金红利，与伯克希尔公司按照控股比例应该分到的利润分配相比，数字实在是太小了。换句话说，如果按照伯克希尔公司投资政府雇员保险公司的比例，在伯克希尔公司财务年报上反映的的盈利数字要大得多。不用说，后面这种核算方法才是真实的，也正因如此，投资者在阅读伯克希尔公司年报时就必须考虑到这一因素：内在价值比账面价值更高。

而当时伯克希尔公司旗下已经有好几家公司在回购股票，所以对于那些伯克希尔公司不具备控股权的投资项目，伯克希尔公司从中得到的现金红利要大大少于留在被投资对象财务年报上的未分配利润。虽然这些未分配利润同样也属于伯克希尔公司，可是投资者在阅读伯克希尔公司财务年报时是看不出来的。

这就是巴菲特所说的，伯克希尔公司内在价值的增长速度往往会超过股票价格增长速度，常常给他以一种惊喜的原因之一。他的原话是，到现在为止，伯克希尔公司内在价值的情况比当初预期的还要好，总的来说最后所产生的市场价值比伯克希尔公司保留在账面上的每一元钱要高（意思是说，这些资金的价值增值了）。

例如，从1983年年末的情况看，伯克希尔公司和威斯科金融公司80%的股权在1984年大约能收到3900万美元的现金股利，而保留在被投资项目账面上的未分配利润却要达到6500万美元，这就是中国人所说的“树枝大于树身”。

巴菲特的意思是说，读者在阅读伯克希尔公司财务年报时有必要考虑到这一因素，即因为不具备控股权的股权投资关系，根据会计准则规定，还有6500万美元的利润应该反映却没有反映在伯克希尔公司财务年报上，其中有相当一部分是因为回购股票所带来的。

巴菲特说，这种差异虽然对伯克希尔公司的内在价值没什么影响，从短期来看对伯克希尔公司股票价格的影响也不大，但从长期看，这种没有反映在财务年报上的未分配利润对公司内在价值的影响最终还是会显现出来的。

不过对于读者来说，这种未分配利润由于没有反映在本公司财务年报上，所以如果不是十分了解该公司的经营内幕，说穿了，如果不是该公司的高层管理人员，恐怕很难有人会对此有全面而深入的了解。虽然从客观上说，这不会影响伯克希尔公司的内在价值，可是对投资者判断伯克希尔公司内在价值的影响还是显而易见的。

巴菲特认为，上市公司最重要的管理行为就是资金分配；同时，资金分配在很大程度上可以反映一家上市公司管理层的理性程度。如果该公司盈余的再投资收益率能够超过公司股权资本成本，那么这时候的正确方法就是把全部盈余进行再投资。否则，这种投资就是不理性的。

在一般情况下，如果上市公司产生的净现金流量，继续投资在本公司业务上只能获得平均收益率，甚至连平均收益率还达不到，那么这时候会面临以下三种选择：一是再投资于原有业务。不用说，这时候的这种投资越来越没有价值，并且会导致股票价格越来越低，甚至破产倒闭。二是购买成长型企业。但这种整合措施很可能会侵犯股东利益，所以巴菲特对这种做法的效果感到怀疑。三是分配给股东。巴菲特认为既然你没有能力获得高于平均水平的收益率，分配给股东是最明智的。

巴菲特特别指出，这种把净现金流量分配给股东也有两种选择：一是直接派发现金红利，二是回购股票。相对而言，回购股票比直接派发现金红利更好，并且这种好处是双重的——如果这时候的股票价格低于内在价值，那么这种回购行为会对剩下的股东特别有利；即使这时候的股票价格高于内在价值，这种行为也会让投资者看到该公司管理层是以股东利益最大化为目标的，从而被当作是一种利好消息，促使股票价格得到进一步上升，收到异曲同工之效。

【巴菲特读年报心得】

巴菲特认为，上市公司回购股票也是一种直接分配，从某种意义上说它和派发现金红利有点像，但对股东的好处比直接派发现金红利更大。究其原因在于，这会进一步增强投资者持有该股票的信心。