报告十

中国国际投融资：在逆境中成长、稳步推进国际化

彭鹏

本报告在回顾近五到十年中国的国际投融资情况及面临的国际金融形势的基础上，认为中国在目前国际经济处于缓慢复苏、外部环境分化且错综复杂的背景下，尽管绝对数字的增长并不显著，但占世界FDI流入总量的份额自2008年全球金融危机以来却节节攀升。2013年中国在逆境中保持了对FDI的较强吸引力。与此同时，中国的海外投资总量保持了相对快速增长，占据世界FDI流出的份额尽管远小于流入份额，但处于上升通道中，正为世界投资作出越来越大的贡献。未来中国有望进一步实现资本项目顺差和FDI流入、流出金额的双增长。2013年中国企业赴海外融资活动遭遇寒冰期，上市项目数与融资金额皆创新低，说明中国企业参与海外资本市场积极性尚需时日恢复。人民币汇率在2013年相对上一年升值速度加快，且升值趋势有望延续至2014年一季度，但总体走势平稳、未来对主要货币走势将继续分化。中国对主要国家和地区的双向投资走势亦出现分化，且未来可能进一步加剧、存在不确定性。

一、近十年中国国际投融资情况

作为本系列报告的起始之年，这里需要在对2013年当年中国的国际投融资情况和中国面临的金融形势进行分析之前，先回顾一下过去的历史背景，作为对2013年分析的前续，同时也为分析来年的趋势埋下伏笔。

（一）近十年中国国际投融资与国际金融形势简介

本报告首先对2013年之前近五到十年的相关情况和形势进行简要分析与判断。下面笔者将主要从中国的FDI流入与流出的历史情况、中国对外直接投资情况、中国企业海外融资的相关情况和近十年人民币汇率的大体走势等几方面，结合相应时期国际上的影响较大的金融事件的时间点，进行介绍和总结。

1．中国历年FDI的流入与流出情况

长期以来，我国处于发展资金紧缺的阶段，因此是国际上主要的FDI流入国之一。一直以来，大到党中央、国务院，中到各省、直辖市，小到各市、县、区，无不以吸引外商投资为重要的经济发展指标。因此从过去近十年的发展情况看，我国的FDI净流入量始终大幅高于FDI的净流出量。2003年是我国加入世界贸易组织的第二年，因此我国尽管当年吸引FDI流入数据增长暂缓，但在随后的几年中就呈现出了迅速增长的态势。而2006年则是另一个平台期，可能是由于当年开放QFII投资冲淡了外商直接投资，并有其他相关因素共同作用导致投资推延，增长数字减缓，但随后的2007年又再次取得了爆发式增长。然而自2007年以来，经历全球金融危机的世界背景下，我国的FDI流入量尽管在2007和2008两年似乎并未受到明显影响，且2008年相比2007年还有一个明显超出以往趋势的增长，但在2008年却遭遇了一次严重的下滑。随后，我国吸引FDI流入量在2009年和2010年获得了恢复，然而在2012年再次遭遇了下滑。相比之下，我国的对外直接投资量却一直处于上升的态势；尽管在2009年也同样遭遇了一次增长停滞的情况，但随后又恢复了增长态势，并且继续保持了较好的增长势态。具体相关数据趋势可见图10-1所示。

图10-1 2002—2012年中国FDI及对外直接投资情况

出现以上情形的主要原因，一方面是由于2008年从美国爆发的金融危机，传导到我国需要一定的时间滞后，而且此前签订的一些合作协定也存在着时间惯性，因而金融危机对我国吸引FDI流入量的影响，并未在2008年当年的数据上体现；而另一方面，2012年的再次下滑，则更多可能源自于我国自身因素和其他一些非经济因素。目前这几年，我国的劳动力要素劳动生产率很高但价格上涨速度较快，同时我国对环境保护、资源保护等方面的意识也不断增强，对外来投资产业也开始有所选择而非来者不拒，因而对境外投资者而言，在华直接投资进行生产的成本有所上升，投资吸引力尽管依旧很高但确实相对此前有所下降。除此之外，2012年中日之间的钓鱼岛事件和中国与周边某些国家的领土、领海纠纷的影响，从政治领域也一定程度上蔓延到了经济领域，尤其是中日之间的双边经济合作明显受到了负面影响。因此，2012年中国吸引FDI流量再次下降有一定的内在客观因素和外在其他非经济因素影响。

中国对外直接投资的上升，则是由于经过30多年改革开放的积累，我国本土企业有了资本和一定的底气，开始“走出去”。尽管2009年由于全球金融危机的影响，对外投资回报预期下降、海外投资热

情受到了打击，但中国企业走出国门进行海外投资的需求的确是在不断增长。因此，数据趋势上显示出我国对外直接投资不断上升的良好势头。

图10-2 2002—2012年中国FDI流入与流出量及占世界总量份额 资料来源：根据联合国贸易和发展会议（UNCTAD） 官方网站（www.unctad.org）来源数据统计

从中国的FDI流入与流出量占世界FDI总额的份额来看（见图10-2），中国依旧是世界上最有吸引力的国家之一，同时吸引力还在不断上升，同时对世界其他国家和地区的投资也在不断上升，作出越来越多的贡献。联合国贸发会议统计的FDI流入与流出量趋势与我国自行统计的口径略有不同，因而根据其相关数据，我国的FDI在数量上不论流入还是流出数据，近十年中始终保持了一个稳步增长、近年来呈逐步加速的趋势。同时，中国吸引国际FDI流入量占世界总量的份额则呈现先下降、到2007年后又逐步回升的现象，体现了金融危机前后，我国相对世界其他国家和地区对国际资本的吸引力逐步增强的过程；份额上的变化也说明，尽管2007年下半年至2008年上半年以来爆发的全球金融危机，可能对我国吸引FDI的流入量造成了绝对量上的负面影响，但相对而言我国对海外投资的吸引力自2007年以来却是一直上升的—金融危机反而让我国作为投资目的地的相对优势更加凸显。同时，我国的FDI流出量占世界FDI流出总量的份额则在近十年中呈现逐步攀升的态势，这也说明，我国在成为世界上最具有吸引力的投资地的同时，也在为世界其他国家或地区的投资贡献越来越大的力量。

2．往年对外直接投资情况

对于中国对外直接投资的具体情况，商务部、国家统计局和国家外汇管理局发布的《年度中国对外直接投资报告》从2006年起才公布相关明细数据。从2006年到2012年的数据分析来看，金融类对外直接投资的占比一直相对稳定（仅2007年由于次贷危机的影响占比下跌较为明显），而非金融类的对外直接投资不论在总量上还是在占比上，都呈现不断上升态势，是我国对外直接投资的主要方式。同时，我国企业开展海外并购的总金额尽管在过去几年中起起落落，但总体上还是呈现了一个上升态势，表明我国企业的海外并购在试探中正逐步迈开越来越大的步子。具体的数据分布情况如图10-3所示。

图10-3 2006—2012年中国对外直接投资构成及海外并购情况

3．往年海外融资情况

除了对外直接投资外，我国企业直接参与境外资本市场也是一个主要的方面。这当中，通过海外上市直接进行境外融资，是最主要的参与境外资本市场的方式。此前，我国自2003年以来仅开放了经常项目下的货币可兑换，而对资本项目一直有所管制。因此，我国企业难以直接参与境外二级市场，而通过一级市场参与境外资本市场就成了最主要的方式。

根据清科数据库相关资料，2008年由于金融危机影响，仅37家中国企业登陆海外市场，融资金额为69.22亿美元；而2009年中国企业海外上市项目达77个，融资金额271.39亿美元；2010年为129个，融资金额达到历史最高点332.95亿美元；2011年项目数下降为75个，融资金额178.13亿美元；2012年继续下降为71个项目，融资金额102.32亿美元。排名前三位的上市主要地点为中国香港、纽交所和纳斯达克。如图10-4所示，其中将我国企业境外上市融资规模进行移动平均，可以发现我国企业赴海外上市的高点出现在2010年，随后不论融资金额还是项目数都在下降。这当然一方面与美国次贷危机引发的金融危机余波未了、欧洲债务危机不断深化、导致海外资本市场相对低迷有一定关系，但另一方面也与近两年中国企业在海外频繁遭遇“欺诈门”和做空乃至目标国政府限制有一定关系，客观上也使中国企业赴境外融资的兴趣遭到打击。

图10-4 2008—2012中国企业海外融资情况

除海外资本市场融资外，通过其他方式在境外融资规模也不容小觑。但这方面的公开统计数据目前还很难看到。而根据商务部、国家统计局和国家外汇管理局联合发布的《2012年度中国对外直接投资统计公报》, 2012年中国企业对外并购共457起，实际交易金额434亿美元，其中直接投资276亿，境外融资为158亿。而仅这一数字就已经超过了2012年中国企业赴海外上市的总融资规模。除此之外，还有海外热钱、地下钱庄等各种资金流入途径。因此，境外资金流入我国的方式的实际规模应是远远超过目前公开统计资料所示。

当然，这当中实际用于我国实体经济运行的比例较低，而是有相当一部分流向了投机性领域。

4．近十年人民币汇率走势

2005年，人民币汇率形成机制又经历了一轮新的改革，从原来实质上的盯住美元汇率，改为参考一篮子汇率的有管理的浮动汇率机制。图10-5中为根据中国人民银行网站和OANDA（www.oanda.com）的公开数据按季统计的人民币对九种主要货币自2002年以来的汇率走势图。不难看出，人民币兑美元和港币汇率在汇改前几乎是固定汇率，而汇改后则呈现稳步上升的态势；人民币对日元、澳元、加元和马来西亚林吉特的汇率波动相对明显，并且呈现有升有降的双向波动态势，特别是人民币兑日元汇率，波动幅度最为明显；人民币对欧元、英镑、卢布的汇率一直处于波动幅度不大、总体小幅升值的态势。但若仅仅从最近两三年的汇率走势来看，人民币对主要货币的兑换汇率总体稳定，在我国央行逐步放松管理的背景下，这说明人民币国际地位正在市场中得到稳固。需要特别说明的是，目前中国已经于2012年6月1日起与日元实现了双边直接兑换，而与俄罗斯等国家也已经签订了双边货币互换协议，且规模正在不断扩大当中。在这一背景下，人民币汇率走势在近三年正逐步脱离原先以美元为主的波动模式，而是正向多边、自由浮动汇率形成机制迈出一步步坚定的步伐。

图10-5 2002—2012年人民币对主要货币（美元、欧元、英镑、港币、林吉特、澳元、加元、日元、卢布）汇率按季走势

（二）近十年历史情况评价

从近五到十年的相关数据资料来看，尽管经历了中国加入世界贸易组织、人民币汇率形成机制改革乃至国际金融危机等一系列重大的国内和国际经济金融事件，但中国始终保持了作为世界上最具有吸引力的FDI流入国之一的地位，不论从总量上，还是占世界FDI总流入的份额上，都位居前列。同时，经过改革开放以来多年的积累，目前我国也在不断增加对外投资力度，FDI流出量和世界份额正在逐年提升中，为世界其他国家和地区的投资发展添砖加瓦。

中国的对外直接投资构成中，金融类占比和绝对量相对稳定，而非金融类占比及绝对量都呈现逐年上升的趋势，反映我国对外直接投资中还是以实业为主。由于我国的金融体系发展起步相对晚，并且经历了多年的资本项目管制，在金融衍生品等复杂的产品标的门类上相对于国际市场还有很大的差距。因此，我国的金融业走出去参与国际竞争还有很长的路要走。目前主要靠传统业务打开国外市场的步伐也就不可能迈得很大，需要通过各种方式积累技术、人才和资源。而第二产业方面，我国尽管在高端装备制造和核心零部件制造方面还落后于西方国家，但毕竟也具备相当的积累，因此非金融类对外直接投资方面的比较优势也就会更加明显一些。

海外融资方面，以往我国企业迈出国门，从境外资本市场上获得融资，不外乎三种原因。其一，是一些大型或超大型国企、央企，由于国内A股市场的体量当时不足以承载，不得不分拆以A+H等方式进行上市融资；其二，是一些虽然很优秀但无法达到国内上市标准的新兴产业企业，特别是互联网技术为代表的如腾讯、百度、阿里巴巴等，也包括如新东方在内的民营教育企业等属于国内相关法规不开放，无法在国内资本市场挂牌的一些优秀民营企业，因此他们也纷纷选择前往中国香港或美国的资本市场进行上市融资；其三，则是一些鱼目混珠，存在问题、还达不到上市资格要求的不良企业，利用境外资本市场上市为注册制而非审核制，上市审查相对不严、存在造假可能等漏洞，不排除恶意欺诈圈钱动机的企业，在国内自然根本达不到上市要求，因此也会奔赴美国进行上市融资。这样的奔赴海外融资的热潮在2010年一度达到顶峰。但由于美国知名的“浑水”等做空企业的做空之下，一些原本就应该被资本市场清洗出去的公司自不必说，但一些业绩其实还不错的中国企业却也因此遭遇连累，被资本市场误杀。在这样的背景下，既阻止了一批想继续去海外骗钱的企业，也吓退了一些实际上资质还比较优秀的企业去海外融资上市。

按照我国的发展阶段，人民币汇率在我国的长期发展过程中，应当呈现自然升值的一个过程。但与此同时，由于我国正从原本实质上的固定汇率制度向浮动汇率制度过渡，因此在市场机制形成的过程中，一定程度的双向波动是不可避免的，也是必需的。在过去十年尤其最近三到五年中，人民币汇率经历了总体升值、币值相对稳定，对部分主要货币有升有降的过程。而且，人民币对主要几种货币的汇率走势呈现分化，这对于我国未来汇率走势的总体稳定事实上也是有利的。

（本章完）