我写这份报告的目的，是为股东们估计伯克希尔的内在价值并提供相应信息。之所以说是估计，是因为尽管计算内在价值在投资中为重中之重，但往往并不精确，且错误常常非常严重。公司业务的前景越是不确定，内在价值的计算就越是有可能谬之千里。不过伯克希尔公司具有以下有利因素：种类众多的相对稳定的收入流，同时拥有巨大的流动性和很少的债务。这些因素使伯克希尔公司能够比其他绝大多数公司更为准确地估计内在价值。

——沃伦·巴菲特

【巴菲特读年报的关注点】

巴菲特认为，阅读财务年报时有必要关注内在价值，甚至可以说，阅读财务年报最主要的就是读其内在价值。对内在价值的重视程度要超过账面价值，这才算是抓住要领。

巴菲特在伯克希尔公司2005年年报致股东的一封信中说，他写这份财务年报的目的，就是为了帮助股东们用来估计伯克希尔公司的内在价值，并为之提供相关信息。毫无疑问，估计内在价值是股票投资中的重中之重，之所以说估计，是因为这种对内在价值的估测不可能精确，不但如此，而且往往错误还很严重。尤其是当该公司业务发展前景不确定时，这种对内在价值的估计很可能会相差十万八千里。不过，伯克希尔公司在这方面具有一些有利因素，如种类很多并且相对稳定的现金流，负债很少，这些都会使得伯克希尔公司在估计内在价值方面比其他绝大多公司更准确。

那么，在巴菲特眼里，伯克希尔公司的内在价值究竟怎么估计出来呢？他说，1965年时伯克希尔公司还只有一家小小的纺织厂，所以计算内在价值要相对简单，发展到如今（2005年），伯克希尔公司旗下已经拥有68家企业，而且这些企业的经营特点和财务特点相差很大，简直可以说毫不关联，再加上伯克希尔公司庞大的投资规模，所以很难一下子就通过合并了的财务年报对其内在价值作出一个合理的估计。

为了解决这个难题，伯克希尔公司每年都要在财务年报中把这些庞杂的业务划分为四类，然后逐一进行详细分析，并且提供各类业务及其企业的主要数据，帮助股东对其内在价值做出合理估计。

当然，伯克希尔公司总的内在价值可能会高于或低于这四类业务内在价值的总和，因为这还涉及到公司总部的资本配置能力和效率，关于这一点，就要由各位股东自己来做出评判了。

例如，巴菲特在伯克希尔公司2003年年报致股东的一封信中说，当年该公司的净值增加了136亿美元，从他接手伯克希尔公司的39年来，每股净值已经从当初的19.46美元增长到现在的50498美元，年平均增长率约为22.2%。接下来，他马上话锋一转说，伯克希尔公司真正在乎的是其内在价值而不是账面价值，幸好，伯克希尔公司已经从1964年摇摇欲坠的纺织品公司跻身于涉足各大产业的大型集团，并且更为可喜的是，伯克希尔公司的内在价值要远远超过其账面价值。换句话说，在这39年间，伯克希尔公司账面价值的年平均增长率要远远超过22.2%。

应该说，股票投资者如果能做到十分关注该股票的内在价值而不是账面价值，那么投资理念就会有一个质的改变。换句话说，就不会为了股价的迅速上升而感到高兴、为股价的迅速下跌而感到沮丧了。因为归根到底，决定股票价值的应该是其内在价值，虽然股票投资获利最终要从股价上涨中才能得到实现。

例如，巴菲特在伯克希尔公司2002年年报致股东的一封信中说，当年伯克希尔公司在股票投资方面并没有什么动作，这是因为美国股市受高科技股泡沫破灭后遗症的影响，整个股市已经连续三年下跌了，伯克希尔公司投资的这些股票价格也在下跌。

初看起来，这非常符合中国人投资股票“买涨不买跌”的思维，但巴菲特却不是从股价涨跌而是从内在价值是否具有投资价值角度来看问题的。他说，虽然美国股市已经连续下跌了三年，大大增加了股票投资的吸引力，但是他还是很难找到内在价值已经到达安全投资区域的投资对象。他的原话是，“不认为它们的股价有受到低估的可能。”

那么，巴菲特这里所说的内在价值安全投资区域又是指什么呢？他说，如果说股票投资价格要合理，那么每年税前的投资回报率在10%的可能性要非常大。只有年投资回报率能达到10%，才能确保在扣除企业所得税后能够得到6.5%至7%的净投资回报率，这是他的最低要求；如果连这样的目标也达不到，那就干脆在一旁看看罢。

接下来要问了，在一旁看看就能达到更高的投资回报率吗？巴菲特总结说，从他过去61年的投资生涯看，其中大约有50多年会有这样的机会出现，关键是要有耐心。他的原话是，虽然这些短期闲散资金的税后回报率不到1%，但成功的投资理所当然必须要有耐性。

2008年5月初，巴菲特在伯克希尔公司股东大会上面对3.1万人坦露心迹说，他也不知道股市将来会怎么发展，因为这不是他一个人的游戏。不过他认为，股市中永远都有机会，投资者真正要做的是，每次都要尽可能选择最有投资价值的那个。

他特别指出，“财务报告通常不能表明任何问题，想要知道怎么回事就得参与其中。”言外之意是说，投资者阅读财务年报是重要的，但仅仅阅读财务年报又是不够的，你要阅读一切能够得到的东西，这样才会对投资对象有一个全方位的思考和判断。

【巴菲特读年报心得】

巴菲特认为，阅读财务年报时更应当关注内在价值而不是账面价值。从某种意义上说，读年报就是要读懂它的内在价值。只有当其内在价值进入安全投资区域时该公司才有投资价值，为此要有足够的耐心等待机会。