投资心态定盈亏(马红漫)_第18章从行为经济学角度看泡沫的背后（1 / 1）_投资心态定盈亏最新章节免费阅读无弹窗

泡沫就是从基本面上来看不健全的商业事业，同时往往伴随着高度的投机性，价格上涨是因为投机者不断买入并相信价格会不断上涨。

——查尔斯·P.金德尔伯格(Charles P. Kindleberger)

2000年的“互联网泡沫”宛如电脑病毒一般，复制并感染了整个金融市场。许多投资者在这场“狂欢盛宴”中一败涂地，巨额财富和未来新经济顷刻之间化为乌有，许多企业倒闭退市，诸多投资者损失惨重。

如果把金融泡沫做一个形象的比喻，就像是看到牛奶用打泡器打出一层浮在顶上的沫，看似实物，实际上却是虚幻的、空心的。在金融市场中，“泡沫”指的是所有投资者进行买入行为，从而推高了价格。本章将探讨市场秩序和金融泡沫的问题，深入分析泡沫的成因和影响，探讨如何识别并避免泡沫风险，使自己成为理性、谨慎的投资者，从而更完善地管理自己的投资组合，抵御市场的波动和风险。

一、金融术语里的泡沫是什么

首先我们需要了解金融术语中的泡沫是什么。在1987年出版的《富人的尴尬》中，描述了郁金香泡沫最高峰时的情景：一株郁金香可以换取2马车的小麦、4马车的黑麦、4头牛、8头猪、12头羊、4吨黄油、1000磅的奶酪、一张床、一件衣服和一个大酒杯。这种夸张的价格反映出商品价格可能会背离其真实价值。这样的辉煌很短暂，这些郁金香在一年之后，价格下跌了95%～99%，从高峰直接坠入深渊。

神奇的是，身处泡沫中的市场参与者为什么都像被洗脑一样执着疯狂呢？如果你问任何一个身处泡沫中的人：我们是不是身处泡沫？你得到的回答一定是否定的。这是因为泡沫的出现很难用传统经济理论和金融理论来解释，而是行为经济学关注的重点问题。泡沫有趣的地方正是在于所有身处泡沫中的人都不认为这是一个泡沫。

在历史上，荷兰出现过郁金香泡沫，英国曾经出现过南海泡沫。20世纪80年代，日本也出现了严重的房地产泡沫，当时卖价一百万日元的房子后来卖价不到一万日元。但当时的日本居民、投资者和专业机构都不认为这是泡沫。

二、究竟是什么导致泡沫产生

泡沫必须是一个新事物或新经济。人们总是贪图新鲜感，对于老旧的事物兴趣不大。比如，郁金香是一种整个欧洲都没有见过的花，蒸汽机是一个改变人类经济社会进程的重大发明，互联网引领了人类生产方式和生活方式的改变，比特币是一种虚拟货币。只有新概念、新理念和新产品才有不确定性，才有炒作的空间。

泡沫的产生往往与钱有关。泡沫往往伴随着最初的稀缺、美好的幻境、口口相传的好评以及十足的流量。缺一不可，尤其是流量。小众的东西再美好，也无法掀起惊涛骇浪。只有人人争先恐后想要拥有的，才有溢价的可能。比如周杰伦演唱会的门票、排队一小时的新餐厅，总有黄牛的身影。这其实是同样的道理。

泡沫的制造往往要煽动市场的情绪，“羊群效应”心态的投资者更容易受到泡沫的影响。投资者中形成羊群效应有多种因素，主要因素有社会心理、信息不对称、群体压力、投资者的风险态度等。

不管哪一种因素，处在羊群效应闭环中的非理性的人们通常缺乏主见，也缺乏经验，是人云亦云的跟风者。如果每个人都像巴菲特一样独立思考，那么“泡沫”就很难掀起波澜。

因此，人、钱、概念这三要素的叠加，导致了泡沫的产生。

三、泡沫的背后

接下来，我们将透过以下几个比较有趣的现象，来分析泡沫背后的成因，以及值得我们思考的问题。虽然这里的泡沫并非都是不好的现象，但我们需要探讨泡沫存在的原因和非理性行为的影响。例如，美国的十年牛市、一线城市的房价、A股的白马股，以及瑞幸、乐视等公司的“塌房”事件。这些现象中，市场是在抱团取暖还是在互相编故事？泡沫背后，又有多少非理性行为存在？

1.美股十年牛市

实际上，行为经济学真正进入大众视线的时间点应该是2008年的金融危机。当时，由于传统经济学家无法从理性角度解释危机爆发的前因后果，行为经济学的一些假设和投资者的非理性行为才开始受到关注。人们开始相信，非理性行为在金融市场中是普遍存在的现象，并且往往左右着经济格局的变动。

美国持续了十年的牛市，直到新冠肺炎疫情暴发才终结。这是否也是一种非理性繁荣呢？我们可以看到，现在美股的整体估值已经仅次于2000年互联网泡沫时期的最高点，而头部企业的估值水平甚至超过了当时。尽管疫情让美股市场出现30%的跌幅，但仅用了1～2个月就收复失地，甚至超过了原本的点位。

为什么会出现这种现象？一方面，美国政府和美联储的救市政策增强了投资者的信心；另一方面，美元汇率的走强和美联储加息的信息也促使美股上涨，这些都是所谓的刚性泡沫。相比之下，A股近年来的市场表现并不理想。除整个宏观大背景的因素外，我认为与投资者的结构也有很大关系。

西方投资者更愿意在市场下跌时买入大量股票，说明他们的风险偏好相对较高，对后市较为看好。他们愿意更长时间地持有股票，这是上涨保持循序渐进、多年延续的原因。而A股投资者偏保守和悲观，更愿意享受短线套利。

由此可见，在恐慌中很少有人会买入股票，而在贪婪时也很少有人愿意卖出股票。当一个投资周期结束时，市场可能会出现新一轮调整和下跌。

2.一线城市的房价

分析完股市，我们再来看看国内一线城市的房价。相比股市的波澜不惊，中国房地产市场的格局越来越分化，尤其是一线城市的房价越来越“内卷”。这背后有哪些因素呢？

表18-1　2020年、2021年及2022年上半年各等级城市房价收入比变化幅度

我们发现，房地产的泡沫存在一个很有趣的现象，经济增速放缓时，楼市往往会出现热情高涨的情绪。其中存在两个矛盾点：一是中央和地方政府之间的矛盾，尽管中央一直强调房住不炒，但地方政府仍然会采取很多刺激措施；二是供需平衡问题，核心地段的新房和二手房永远是抢手货，因为像北京、上海、深圳这样的城市，每年市中心或内环内新开的楼盘数量非常有限，远远满足不了刚需或置换的家庭的需求。

此外，还有购房者心理判断的因素。在中国人的传统理念中，房子永远是保值的。套用核心资产的概念，大家会认为，无论在什么情况下，一线城市的房价不可能下跌，而一线城市核心地段的房价更不可能下跌。

这两个原因就能说明为什么经济不好、货币流动性不宽松的情况下，炒股炒基的投资者热情减少了，但买房者的热情却依然高涨。但事实最后证明，无论多么坚硬的“泡沫”在基本面属性的变化下最终都难免崩裂。最近几年的房地产业，在政策基调严厉、资金严管、人口结构变化、需求不振等多因素带动下，持续走弱。即便是一线城市，大家的观点也开始松动，认为很难再有大涨的机会。投资者的心态总是在这种变化中不断地随之犹疑，甚至是加速逆转趋势。

3.“白马股”中的泡沫

其实，微观的标的也有非理性因素存在。我们来分析一下A股的消费股，几匹“大白马”——贵州茅台、海天味业。它们的高股价是不是非理性的？前几年分析师越是不看好，它们在股市的表现却越是创新高。

从2010年以来，茅台的股价已经从100多元的位置上涨到最高2000多元，涨幅可谓巨大。高股价已经不仅仅是投资者非理性的预期了，甚至可以夸张说是非理性的信仰。虽然我们知道茅台有着很强的护城河和良好的基本面，但是将其股价和销量曲线对比，会发现二者并不成正比。

海天味业也是如此，按照现在的估值，中国酱油行业基本上都需要以年化收益率30%左右的速度增长，这是非常不可思议的。

因此，在股市的“白马股”中，我们也能发现非理性的泡沫。这个泡沫的关键点，并不在于这家上市公司的资产价值，而是投资者认为它值多少钱。人们购买这只股票只有一个原因，就是认为该股票的股价会继续上涨，而不关心所谓的基本面。这也是基本面变化与价格变化发生抽离的原因。这就好比机构和中小投资者在互相给对方讲故事，看好某个标的就集体跟进，唱衰的就集体退出，导致龙头股一路高歌猛进，而一些中小股始终无人问津。或许这就是这些年A股难出黑马的原因所在吧!

4.瑞幸、乐视的坠落

好的标的具有“非理性信仰”的因素。那么，爆雷退市的股票是不是因为投资者听信了他们所编造的故事？多少投资者输给了美好的假象？我们知道很多明星也是乐视股东，他们也没能幸免于难，几个亿的辛苦钱打了水漂。

瑞幸咖啡和乐视网，都经历了从风光无限到跌入深渊的过程。两者有相似之处，都是通过打着爱国的情怀——打造中国人自己的咖啡、打造中国人自己的生态，以及有着美好的、商业上有竞争力的、可闭环的故事来吸引投资者。最后，它们都被揭发造假，从高光时刻到陷入困境。这中间我们应该反思哪些问题呢？

首先，我们应该反思为什么我们会对创业者发布的数据深信不疑，包括销售数据、财务数据、流量数据等。瑞幸被爆出财务造假，而做空机构仅仅是通过每天的收据小票连号问题就发现了端倪，说明其造假的本事其实并不高明。这反映了一个事实，投资者只相信并认可自己愿意相信的故事。

其次，它们其实利用了叙事经济学中的原理。也就是说，讲述一组故事比单一故事更能打动人。乐视不仅是一个视频网站，还涉足体育、电视、造车等一系列领域，为梦想而燃烧。瑞幸也是打着新零售的旗号，推出物美价廉的“中国咖啡”，数据和营销支撑着它的发展。

但是，我想劝诫所有投资人，再美好的故事都敌不过真相，即你想要投资的这家公司目前是否盈利？账面上每年的营收是正数吗？是不是不断地在烧投资人的钱？它未来有没有赚钱的能力？那些生态布局的背后，是否在拆东墙补西墙？这些问题值得我们深思。不要盲信别人所讲述的故事，因为故事可以骗人，但财务数据却骗不了人。

所以在进行投资决策时，我们首先要学会分析和理解财务数据，注重研究公司财报，“股神”巴菲特就有一个“财报分析法”，他会仔细研究公司的净利润、现金流、资产负债表等数据，以此评估企业的盈利能力、成长性和稳健性。

此外，我们还应该关注公司的竞争优势和发展前景。一个具有强大竞争优势的企业会更容易在市场中获得优势地位，从而实现持续的盈利增长。而一个具有良好发展前景的企业，则会拥有更多的投资机会和潜在收益。

当然，我们参考的标准不限于以上维度，公司的管理层和治理结构，公司生态布局，公司商业模式等，都可以纳入到我们投资前的考量标准之中。

总之，投资是一项风险与回报并存的活动。我们需要在理性思考的基础上，全面分析和评估投资对象的各种因素，不要被华丽和曲折的故事所迷惑，而是要通过数据和事实来判断企业的实力和发展前景，从而做出明智的投资决策。

√　小结

●　在金融市场中，“泡沫”指的是所有投资者进行买入行为，从而推高了价格。

●　泡沫有趣的地方在于所有身处泡沫中的人都不认为这是一个泡沫。

●　人、钱、概念这三要素的叠加，导致了泡沫的产生。

●　美国的十年牛市、一线城市的房价、A股的白马股，以及瑞幸、乐视等公司的“塌房”事件，背后存在非理性行为和因素，正是这些行为和因素制造出了非理性泡沫。

●　投资是一项风险与回报并存的活动，不要被华丽和曲折的故事所迷惑，要通过数据和事实来判断企业的实力和发展前景，从而做出明智的投资决策。