格雷厄姆认为：“你不可能准确地知道一种简单的价值，要给自己一个20%的误差范围，然后说，‘合理的价值就在这个范围里’。”他说，既然你不能完全精确地计算出某种股票的内在价值，那就不要去钻牛角尖，着重点放在判断股价过高或过低就行了。

★公式型投资者往往容易失败

★股价变动实在令人捉摸不透

★主要是判断股价过高或过低

★过去的股价变动并不代表将来

★对盈利能力的考察必不可少

★盈利能力与内在价值是两码事

公式型投资者往往容易失败

股市总是特别偏爱投资于估值过低股票的投资者。首先，股市几乎在任何时候都会生成大量的真正估值过低的股票以供投资者选择。然后，在其被忽视且朝投资者所期望的价值方向运行相当长时间以检验他的坚定性之后，在大多数情况下，市场总会将其价格提高到和其代表的价值相符的水平。理性投资者确实没有理由抱怨股市的反常，因为其反常中蕴含着机会和最终利润。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，股市总是特别偏爱那些购买估值过低股票的投资者。只要坚持做到这一点，就会大大增加盈利机会。并且，不论什么时候，股市中总会有这种估值大大低于股价的股票供选择。套用一句名言就叫：“股市中不是缺少物有所值的股票，而是缺少发现。”

他认为，投资股票时参考股价与价值之间的关系，要比纯粹地买低卖高可靠得多。虽然买低卖高在理论上行得通，可是实践中很难做得到。即使是在牛市、熊市这样非常明确的波段中，这种操作方式也仍然是不明确的，所以经常会遭失败。

格雷厄姆把这种坚持“买低卖高”投资方式的人称之为“公式型投资者”，把这样的投资策略称之为“公式型投资计划”。

他举例说，1949、1950年美国股市大涨时，公式型投资者纷纷制定公式型投资计划，准备在高点时抛售股票，然后等股市回落时买进股票。结果怎么样呢？最后的事实证明，反向操作倒是正确的。

格雷厄姆解释说，所有这些公式型投资计划，除了美元的平均值以外，本质上看都是当股市上涨时进行减磅操作。当多年过去后，回过头来看这样的操作计划确实没错，可是要知道，如果所有投资者都这样想，这种计划本身具有的优越性也就**然无存了。

在20世纪50年代中期，许多美国投资者突然发现，他们几乎都是在同一时间离开股市的。毫无疑问，这时候的他们已经在股市中赚到了丰厚回报；可是从另一方面看，不是他们离开了股市，而是股市“离开”了他们——从此以后，按照他们的投资“公式”，他们再也买不到比过去价位更低的股票了——股市抛弃了他们。

他说，这些公式型投资者的经历与20年前道氏理论的信奉者经历完全相似。由此可以得出结论说，股市中任何一种“有效”方法流行开来后，就表明这种方法“失效”的时候也到了。

格雷厄姆由此认定，对于进攻型投资者来说，如果仅仅局限于利用市场周期性波动，在低价位时买入股票、在高价位时卖出股票，这种投资方式是不可行的。

换句话说就是，买低卖高策略只能用于个股，而不能用来衡量整个股市。格雷厄姆认为，这时候研究个股，尤其是那些不被市场看好的低价股，会找到许多获利机会。

这些低价股不是其本身经营状况不好，而是因为它们不被投资者和技术专家所接受，或者知名度不高被人忽视了。

投资者这时候买入这样的股票，只要不是寄希望于股价马上有一个大幅度上涨，那么，理论上说，他总会等到这一天的。

之所以这样说，是因为股市在经过了相当长的一段时间后，股价总会趋近于它的内在价值。虽然这种时间长短不能确定，有时候甚至要延迟好些年，但她总是会光临的。

格雷厄姆自己的投资经验表明，一只被充分低估价值的股票要得到市场修正，平均时间通常在0.5年到2年之间。

他特别提醒投资者，在美国股市中，道·琼斯工业平均指数中那些被认为前景不好的股票中，相当一部分是估值过低的。

他说：“在过去30年，如果注意投资于这类不被普遍接受的普通股，就会获得惊人的高利润。”

[格雷厄姆智慧结晶]

格雷厄姆认为，低价位买进股票高价位抛出，说起来容易做起来难。这样的公式型投资，不如把精力放在挖掘估值过低的股票上，这时候的投资回报更惊人。

股价变动实在令人捉摸不透

通过研究1924年至1959年的价格变动记录，我们看到没有人能预知股市价格变动的范围，但我们可以假定未来价格很有可能也像1924年至1959年一样变动，而不是偏离这一模式。所以，即使投资者不能或不愿意用这些典型价格变动知识去获利，但将其作为未来变化的心理准备是必要的。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，他通过对美国股市25年间的价格变动规律发现，谁也无法预知股价今后将会怎样变动、变动的范围在哪里；唯一可以预知的是，今后的股价变动也会像过去那样令人捉摸不透。

他认为，股票的投资价值关键在于该股票的盈利能力；投资者能确定的也只是这种盈利能力，即未来预期平均收益。当然，在考虑某只股票的盈利能力大小时，同时必须考虑该股票在当时的宏观经济背景下会有怎样的表现。

从这一点看，股票的价值或内在价值与整个股市大盘的走势之间并没有什么直接关系。并且，投资者如果对其内在价值的误差不超过20%就非常难能可贵了。

说得更明白一点就是，某只股票的内在价值是与整个股市大盘走势没关系的。或者说，由于整个股市下跌而导致该股票价格下跌是可能的，但不能表明该股票的内在价值也在下跌；恰恰相反，由于股价的下跌，该股票的投资价值还会不断上升。同样的道理，由于整个股市上涨而导致某种股票价格上升，并不表明该股票的内在价值也在增加；恰恰相反，还很可能会因为股票价格的上升导致投资价值下降。

格雷厄姆认为，明白了这一点，投资者就会发现两个问题：

一方面，如果有人要从整个股市走势去分析、判断某只股票的内在价值，这是徒劳无益的。

另一方面，要研究某只股票的内在价值，就必须研究它的基本面。只有确定它的投资价值，把内在价值与当时的股价高低结合起来研判，才算是抓住了问题的关键。而在这其中，盈利能力是考虑的主要因素。

他说，股票价格和内在价值的偏离是相当明显的。股票价格对定期或近期收益的变化，哪怕非常细微，也会作出强烈反应。

也就是说，当股票内在价值有一点点下降时，股价就可能会出现明显下跌；相反，当股票内在价值有一点点上升时，股价就可能会提前出现明显上涨。尤其是后者，这种敏感性更强。

他举例说，美国股市中有一家著名的连锁店S.H.克雷斯公司，从1924～1945年的22年间，每股年收益是非常稳定的，其中有16年每股年收益在1.93～2.32美元之间；在其余的6年中，最高是2.88美元，最低是1.38美元。可是与此同时，它的股价先从12美元上升到62美元，然后又下跌到9美元、上升到48美元，再下跌到20美元、上升到49美元。尤其是在1933～1937年间，它的每股收益稳定在2.11～2.31美元之间，可是股价波动范围却扩大到了13.5～47.5美元。

从上述数据容易看出，它的股价变动基本上没有规律可循；有规律的只是它的内在价值，它只值这么多。至于股价波动范围，完全在于投资者的心理变化。

格雷厄姆幽默地说，正因为股价变动让人如此捉摸不透，股市投资才变得有趣、刺激。否则，如果稍懂一点股票知识、股市行情就能取得投资盈利，这样的股票投资一定无趣极了。

看起来这很像美国人喜欢玩的“贝壳游戏”。股票价格有时候反映股市中正在发生的事，有时候则反映即将发生的事，有时候甚至还会反映可能发生、可能不发生的事。

这也像一粒豌豆一样，它的灵活跳动是受偶然因素影响的，这种偶然因素可能是今年的股市行情，也可能是明年的股市行情，甚至是若干年以后的股市行情。

所以，投资者可以想见，如果有人想要搞清楚它究竟是什么原因在那里跳上跳下的，实在是一件天大的难事。

引申开来就是，如果投资者仅仅靠自己的思考赢得股市“贝壳游戏”的胜利，是非常困难的。这并不是因为投资者缺乏智力或探索股市的能力，恰恰相反，正是因为有那么多投资者自以为自己“足够聪明”并且企图“战胜市场”，才使得他们在股市面前败下阵来。

用格雷厄姆的话说就是：“现代股市的变动是一种大量技巧运用在狭窄领域的表现。”投资者在这种企图“战胜市场”的过程中，所有的技术和智力都已经相互抵销了，所谓的“经验”、“信息”根本一无是处，甚至还不如抛硬币做决定的正确率高。

所以他说，投资者如果对股市研究得越透彻，就越能发现这样的规律：当你对股市变动的注意较少时，最容易获利。这一结论看起来似乎违反“一般常识”，可事实就是这样。

[格雷厄姆智慧结晶]

股市变动令人捉摸不透，所以投资者根本别想在这方面战胜市场。真正的重点要放在研判该股票未来的预期收益大小，以及它在宏观经济背景下怎样表现。

主要是判断股价过高或过低

关键的一点是证券分析的目的并不是要确定某一证券的内在价值到底是多少，而是只需搞清楚其内在价值是否足够——例如，足以为其债券提供保障，或足以证明应该购买这种股票——或者是否比市场价格高或低。出于这种目的，一个大概的，近似的内在价值数字就足够了。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，股票投资必须评估内在价值，但这种评估的主要作用是用来判断目前的股价是过高了还是过低了。为此，只要能确定这只股票内在价值的一个大致范围，就会对股票投资起实际作用。

他打比方说，如果你要知道面前的这位女士是否达到选举年龄，凭日常经验就可以“分析”出来，而不一定要知道她究竟有多少岁；如果你要知道她的确切岁数，有时候是很困难的。同样的道理，如果你想知道面前的这位男士是不是过胖，同样没必要知道他究竟有多少公斤体重。

1928年，美国圣路易斯-旧金山铁路公司面向社会公众发售大批优先股，股价为100美元，年利率为6%。格雷厄姆认为，该公司在历史上并没有哪年的收入达到固定利息和优先股股利两者之和的1.5倍，所以不值得买。投资者没必要精确计算出这家公司的内在价值究竟是多少，就能因为这样的股票投资缺乏安全性而不去投资。

要知道，这样的收益水平扣除债权持有人的利息和优先股股利后，就所剩无几了，这种投资的安全性完全无法得到保证。

与此相反，1932年6月欧文斯-伊利诺伊玻璃公司发行的债券，年利率只有5%，这种债券反而非常值得买。

究其原因在于，不要说正常年景，即使在经济萧条时期，该公司的利润也高达利息的好多倍；仅仅是该公司的流动资产就能保证它发行的债券安全无忧，所以说这是一种安全的、稳健的投资品种。

同样的道理，投资者如果要想精确计算这只股票的内在价值究竟是多少是十分困难的，但如果只是仅仅得出该公司资产价值远远高于负债的结论，就会简单得多。事实上，该债券1939年到期时的价格高达70美元，到期收益率高达11%。

1922年，美国莱特航空公司的股票在纽约股票交易所上市时，发行价只有8美元，而它的股利却高达1美元，年景好的时候甚至高达2美元，平摊到每股身上的现金资产超过8美元。容易看出，这只股票的内在价值大大高于市场价格。

同样是这只股票，股价在1928年时上涨到280美元，而这时候它的每股收益是8美元（上一年度是3.77美元），每股股利2美元，每股净资产不到50美元。

在这里，投资者同样不需要精确计算出这只股票在1922年或1928年时的内在价值究竟是多少，事实上也很难精确计算出这样的数据来。但这不要紧，你只要能得出它1922年每股8美元的股价非常有吸引力、1928年每股280美元的价格大大超过它实际价值的结论，就够了。

为了评价整个股市的经营业绩，格雷厄姆建立了一套复杂的数学方法来计算股市的真正价值。通过这种方法得出的道·琼斯工业指数，和投资者心目中的价值概念并不一样，它的最大贡献是用来确定股市循环目前处于怎样的位置。

具体地说，如果实际道·琼斯工业指数低于格雷厄姆计算得到的指数，就表明市场价值被低估了；如果高于格雷厄姆计算得到的指数，就表明市场价值被高估了。这种方法非常简单而实用，屡试不爽。当然，它同样只能确定股票市场的发展方向和范围，并不能确定每只股票的具体数值。

格雷厄姆在接待一个议会代表团时说：“我发明了一种简单有效的方法来确定道·琼斯工业平均指数的中间价值，即，以一流债券利率的2倍为比例，将10年平均的收入资本化。这种方法假设，一组股票在过去10年中的平均收入可以成为确定其未来收入的基础，但这种保守的估计会偏低。它还假设，把一流债券的资本化比例提高1倍，可以适当抵消绩优股票和债券之间存在着转嫁风险差异。虽然人们或许会在理论上反对这种方法，但是它实际上已基本正确地反映出1881年以来工业普通股票的平均的中间价值。”

[格雷厄姆智慧结晶]

证券分析的目的不是得到具体而精确的数值，而是为了与当前股价作比较，从而判断股价过高还是过低了。做到这一点是可能的，也是最具实际价值的。

过去的股价变动并不代表将来

能利用价格的周期性波动吗？分析家能成功地利用整个市场的反复扩张吗？经验表明，类似下列程序可以给出满意的结果：①选择一个多样化的龙头普通股清单；②当这些公司的股票价格大大低于其过去7年平均收益的10倍时（比如说7倍），按上面的清单购买股票；③当这些公司的股票价格大大高于其过去7年平均收益的10倍时（比如说15倍），卖出这些股票。这是罗杰·巴布森在许多年前提出的总体操作方案，它在1925年前取得了相当骄人的成绩。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，许多人说股市波动具有某种规律和周期性，如果是这样，那么投资者能否利用这种规律和周期性获利呢？他说，要做到这一点很难。道理很简单，因为过去的股价波动，并不代表将来也会这样。虽然这两者之间具有某种相似性，但历史是不会重演的。

他说，这可以从美国通用汽车公司的股价变动上得到证实。

从年销售看，通用汽车公司无疑是美国乃至全球最大的上市公司了。由于它在工业领域内的需求地位和管理政策方面的灵活性，它的年平均收益能力、平均价值一直具有某种相对稳定性；可即使如此，它的每年收益仍然有很大变动，股价变动则更大。

1947年，通用汽车公司虽然前阶段的销售额比过去翻了2番，资产价值也翻了1番，可是由于边际收益率较低、所得税较高，它的每股净收益只上升了20%，导致它的股价与20年前相差不大。

这种内在价值和外在股价的变动关系，实在令人怀疑它在整个产业中能担当如此重要的地位。从它的股价看，1925年只有13美元，1929年就上升到92美元，1932年又下跌到7.5美元，1936年重新上升到77美元，1938年再次下跌到25.5美元，1946年上升到80.5美元，同年又跌回48美元。

如此这般来来回回，它的中心股价基本上处于50～60美元之间。也就是说，投资者如果以高于60美元的价格购买该股票是不怎么明智的，而以低于50美元的价格投资该股票则容易获得盈利。

现在的问题是，这一观点是针对过去25年间通用汽车公司股价变动范围得出的；那么这是否表明，如果投资者以后只要以低于50美元的股价投资该股票就一定能获利呢？显然这是不可能的。

如果有这样一条简单规律，投资股票也就变得轻而易举了。事实上，格雷厄姆说，如果有投资者表明他将来一定会在40美元以下买入该股票，然后等到80美元以上时抛出，他一定会表示怀疑。投资者希望自己在合适的价位或有利可图时买入该股票，这不能表明他精明，只能说他希望能掌握好合适的买卖时机。

他说，通用汽车公司后来的股价轨迹充分证明了这一点。

1949年，该股票平均价格为62美元，大致相当于他上面提到的中心价位。当时它的每股收益是14.64美元，然后就呈不规则上升趋势，1963年时达33.3美元。在此期间，它的股价从来就没有下跌到过去的低价位。

也就是说，如果投资者想以上面所说的那种40美元以下的价位买入该股票，永远都没机会。1963年时，该公司股价高达550美元（股票分拆后）。

值得一提的是，即使股价有了这样的大幅度上升，它的市盈率仍然非常低。也就是说，这时候它的股价仍然是偏低的，具有较大的投资价值。如果有人依然希望在它的股价下跌后买入，这样的希望很渺茫。归根到底，以前的经验并不会在未来被克隆。

格雷厄姆说，这样的事例并不只有通用汽车公司才有，在股市中实际上具有某种普遍性。

例如，美国股市中有家铁路公司名叫A.T.＆S公司，它在整个铁路行业中处于龙头股地位。它的股价从1900年的18美元上升到1909年的125美元，然后在1917～1921年间下跌到75美元左右，1929年猛升到299美元，1932年又迅速下跌到18美元，1937年恢复到95美元，1940年下跌到13美元的历史最低价，1946年慢慢爬升到121美元，然后在1947年折回到66美元，1948年攀升到120美元。

投资者容易看出，该股价走势在这48年间有什么规律吗？基本上没有；如果一定要说有，那就是1900～1909年间、1940～1946年间有惊人的相似之处：前者股价从18美元上升到125美元，上升了107美元；后者股价从13美元上升到121美元，上升了108美元。并且，两者的股价上升势头都非常凌厉，短短几年间就上升了6～8倍！

可是，这同样并不能表明两者之间是一种简单的重复。

[格雷厄姆智慧结晶]

投资者能利用股价的周期性波动简简单单获利吗？格雷厄姆认为，如果仅仅依据股市波动，而不是企业内在价值，是很困难的。要记住，历史不会重演。

对盈利能力的考察必不可少

在投资理论中，盈利能力的概念具有明确和重要的地位。它包含了对数年间实际获得的收益的描述，以及认为除非出现特别情况，否则近似于此的收益将在未来继续出现的合理预期。这种记录必须跨越若干年份，原因是，首先，持续和重复性的表现总要比昙花一现的表现更具说服力，其次，较长一段时期的平均数有利于吸收和中和商业周期的影响。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，投资者必须考察上市公司的盈利能力。当然，这种盈利能力是通过一段时间内的表现观察到的。只有经过一段时间的检验，这些数据才能放心地用于对今后的预测——只要未来没有出现特别情况，这种收益预期就可能会出现。

格雷厄姆说，投资者在考察盈利能力时，一定会遇到两个数字：一是根据一组不相关的数字得到的简单算术平均数，二是具有“正常”和“众数”意义的平均数。毫无疑问，后者才是真正的考察依据。

他举例说，在美国股市中有两家上市公司，它们分别是S·H·克雷斯公司和赫德森轿车公司。对这两家公司1923～1932年的每股收益进行调整后，分别得到以下数据：

粗略地看，这两家公司10年间的平均每股收益都接近于4.50美元。但容易看出，S·H·克雷斯公司每年的收益与这个数字比较接近，而赫德森轿车公司每年的收益与这个数字相距甚远。所以在这里，4.50美元虽然与前者公司每年的业绩实际相比还有较大误差，但还是可以用来作为前者公司未来盈利能力的预测的，对于后者公司就不适合了。

格雷厄姆认为，考察上市公司的盈利能力大小，首先要进行定性研究，分析该公司所处行业及其地位是否稳定、可靠。否则，过去的业绩记录就不能作为预测今后业绩的参考。

当然，即使是业务性质比较稳定的上市公司，每年的经营业绩也可能起伏较大，但这是另一回事。根据他的经验，类似于连锁超市、钢铁公司等都是业务性质比较稳定的行业，而汽车公司则是典型的业务性质不稳定行业，后者在上表中也能看出来。

其次，当年收益不能作为评估依据。

究其原因在于，上市公司的当期收益对股票价格的影响程度，要大大高于长期平均收益对股价的影响。甚至可以说，股票价格剧烈波动的主要因素之一，就在于当年公布的收益年报好坏。所以，剔除当年的收益数据，据此预测的公司盈利能力更符合客观实际，更具理性特征。

他说，这是美国华尔街上证券分析师们的通行做法，也是长期以来那些“击败股市”的投资者们的经典套路。

最后，要格外关注平均收益和收益发展趋势。

他说，投资者这里主要掌握两点：

当面对上市公司的每股收益持上升趋势时，要注意这样的“好股票”的价位是不是被过分抬举了；即使这样的股价过高有情可原，也应当想到其中有相当一部分属于投机成分。

当面对上市公司的每股收益持绝对下跌趋势时，不能过分乐观地想象这种下跌趋势很快会扭转过来；同时，也不能简单地把过去几年中的收益平均值作为预测数据。总的要求是，要在对上市公司进行定性研究的基础上，讨论其内在价值高低，然后再仔细研判该股票是否值得购买。

他举例说，1925～1933年间，美国洗衣机公司和大陆烧烤制品公司的收益状况均呈持续下跌趋势。从定性角度看，这两家公司在各自所在行业中，都具有持久的生命力和相对稳定性，财务实力是同行业中最强的。

有了这样的定性分析，投资者就可以得出结论说，这两家公司的收益虽然年年都在下跌，但很可能是整个行业因素或某种偶然因素引起的。当然，这时候就应当用平均值而不是下跌趋势来衡量未来盈利能力了。

[格雷厄姆智慧结晶]

格雷厄姆认为，投资者对上市公司盈利能力的考察非常重要。调查中最关键的依据是过去每年的平均收益及其发展趋势，但如何利用这些依据却有许多讲究。

盈利能力与内在价值是两码事

表示为某一明确数字的“盈利能力”这个概念，以及由此衍生出来的内在价值概念——它和前者一样是明确的和可以计算的——不能作为证券分析的通用前提。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，股票的内在价值与其盈利能力不一定有关；至少，不能把公司盈利能力作为股票分析的前提条件。

他说，有人认为上市公司的内在价值是由它的盈利能力决定的，而且持有这种观点的人数还不少。初看起来，只要一谈到盈利能力，确实就必然会与公司发展的未来预期相联系，可是他认为，上市公司的未来盈利能力是无法从过去的历史收入数据中估算出来的。

他认为，虽然预测未来多多少少离不开对过去的总结，但一定要有足够的证据来表明未来在过去的基础上能有多少上升或下降趋势值才行。

他搬出一家杰艾箱包公司10年来盈利水平的相关资料如下：

他说，如果要预测该公司1933年的内在价值，按照上面那些人们认同的方法，简单地将10年间的每股平均收益相加，从而得出该股票的内在价值为每股8.46美元的结论，是很难令人信服的。

这时候的背景是，该公司1933年的股价为30美元，每股净资产176美元，没有支付股利。

从表中容易看出，该股票1932年时每股有17.40美元的亏损，要在17.40美元和8.46美元两个数据之间，预测该公司1933年的价值是多少，是很难在这些数据之间找到什么联系和结果的。

这就很好地表明了公司内在价值和盈利能力之间无关，至少是没有必然关系。

应该注意的是，这种情形在股票中非常多见。不过，这并不能否认分析股票内在价值的实际作用。

格雷厄姆说，就这只具体股票来说，你虽然很难判断它在1933年的内在价值应该是每股30美元还是130美元，但显而易见的是，如果它的股价能跌到10美元以下，则毫无疑问证明这个价格大大低于内在价值了。

换句话说，只要当股价严重低于你所判断的这只股票的内在价值区域，这时候投资者才能放心地买入这只股票。

在股票内在价值中，有一块是以股利形式表现出来的。有人认为，上市公司的股利应当全部分给股东，也有人主张全部留在公司。格雷厄姆认为，关于这个问题，关键取决于这些股利如果留在公司将派什么用场？他反对有人认为股利一无是处、只会削弱公司内在价值的说法。

他说，股利分配只要能按照投资者的意愿来行事，那么，无论是否进行分配、分配比重大小，都不会影响公司内在价值。因为归根到底，投资者知道自己该怎么做。

当然，格雷厄姆同样认为，上市公司的盈利能力和内在价值是两码事，并不表明这两者之间是对立、完全没有规律、必然相差悬殊的，也有很多时候这两者之间是有紧密联系的。

就拿格雷厄姆自己的合伙企业格雷厄姆-纽曼公司来说，该公司1956年8月20日最后一次召开股东大会时的一份经营报告表明，该公司的盈利能力和内在价值之间就具有以下3大特点：

一是高回报率。从20世纪40年代末到50年代末的回报率达到预期水平，年平均回报率为20%——如果不考虑政府雇员保险公司的股票投资业及在内，公司年平均回报率为17.4%，股东回报率为15%；而如果考虑政府雇员保险公司的股票投资业绩在内，回报率则大大高于前者。

怎么“大大高于”法呢？要知道，1948年第一次发放政府雇员保险公司股票时，它的股价还只有0.21美元，后来的历史表明，1972年已经超过61美元，24年内股价上涨了290倍！1992年，该股票1股拆分为5股，1994年的每股价格仍然在55～60美元之间。

二是低风险率。公司经营风险则远远低于市场平均风险。以反映投资风险系数的β系数来看，只有0.39，数值远低于1，标明投资风险大大低于市场平均风险。

三是业绩稳定性强。以反映市场无风险报酬率程度的α系数来看，数值为7.7，表明波动性很小。在整个股市发展过程中，除了1929年前后股市崩溃的那几年，其余的业绩回报都非常稳定。

[格雷厄姆智慧结晶]

成功的证券分析和成功的股票投资一样，需要借助于一个相对理智的分析环境。千万不要仅仅凭过去的盈利或亏损业绩，就断定它现在和未来的内在价值多少。