每一个案子我们都有权选择维持原来以固定收益证券为主的特别股形式或是将它们转换成普通股，刚开始它们的价值主要来自于固定收益证券的特质，至于其所附带的转换权利只不过具有加分的作用而已。

——彼得·林奇

[巴菲特是这样炼成的]

发行可转换特别股与普通股之间的转换，能够给购并案例加分。

巴菲特在伯克希尔公司1995年年报致股东的一封信中说，伯克希尔公司购并每一家企业时都可以选择以固定收益为主的特别股方式，也可以把这种特别股转换成普通股。这种转换权利起到一种加分作用。

他举例说，伯克希尔公司1987年至1991年间共取得5种可转换特别股，其中通过筹募资金所取得的美国运通公司Percs，实际上就是普通股的修订版，在伯克希尔公司购并该公司3年后已经自动转为美国运通公司的普通股。而上述提到的5种可转换特别股，只要伯克希尔公司需要，都可以转换成普通股。当然，这两者之间还是有很大差异的。

当年在买进这些可转换股票时，巴菲特就预言它们的回报率会高于固定收益证券。事实证明，结果大大超过预期。究其原因在于，其中有一起购并案例的投资回报率特别高，这使得巴菲特以前所说的“特别股一定不会让我们赔钱”这句话大放异彩。

巴菲特这里所说的这起案例，是指吉列公司特别股。1989年，伯克希尔公司投资6亿美元购买吉列公司可转换特别股，之后又转换成4800万股吉列公司普通股（股票分拆后）。事后看来巴菲特简直是犯了一个“大错误”，因为当时他既可以用这6亿美元购买特别股，也可以直接购买6000万股普通股的。当时吉列公司的股票价格是每股10.5美元，从实际情况看，巴菲特应该能够拿到5%的价格折扣。更不用说，如果巴菲特直接购买普通股，吉列公司的管理层可能会更乐于接受。

然而鬼使神差，巴菲特还是购买了吉列公司可转换特别股。虽然伯克希尔公司可以因此在两年内收到7000万美元的特别股股息（如果购买的是普通股，就拿不到这些特别股股息了），可实际情况是，如果当初直接投资普通股，伯克希尔公司在截止1995年末时将可多得到6.25亿美元收益，两者竟然相差5.55亿美元。

不过即使如此，伯克希尔公司也是获利颇丰的。截至1997年末，伯克希尔公司1989年投资吉列公司的6亿美元已经增值到48亿美元。与此相类似的另一项可转换特别股投资是伯克希尔公司1991年投入第一帝国银行的0.4亿美元，这时候也已经增值到了2.36亿美元！

所以，就难怪巴菲特对可转换特别股转换成普通股情有独钟了。一个很好的例子是，当时伯克希尔公司还购买了一家冠军国际造纸公司（Champion）的特别股。协议规定，冠军国际造纸公司可以用115%的价格赎回伯克希尔公司所持有的这些特别股，所以巴菲特一听见该公司准备赎回这些特别股时，就赶快于1995年8月在该公司即将有权赎回的前夕，抢先一步申请转为普通股。如此一来，伯克希尔公司不仅能够从中获得6年持有期间的特别股股息，而且还有19%的税后收益。

另外一个例子是，1996年3月1日是伯克希尔公司持有的第一帝国银行特别股可以转为普通股的最早日期。巴菲特对这家银行管理层和良好的经营非常满意，所以迫不及待地把这些特别股转成了普通股。

巴菲特介绍说，在可转换特别股转为普通股过程中也有令人失望的案例。例如，1987年伯克希尔公司刚刚买下所罗门公司特别股不久，巴菲特就意识到自己对银行业的发展前景没有多大把握。果然如此，在接下来的8年中，道·琼斯工业指数上涨了1倍，巴菲特还没看到把该特别股转为普通股的良好契机，所以不得不放在手里，每年获取9%的股息收入，被迫把它当作是一项固定投资。因为从固定投资角度看，9%的年收益回报率也还是相当诱人的。

根据原来条款约定，除非伯克希尔公司把所罗门公司特别股转为普通股，否则从1995年10月31日开始的5年间，所罗门公司每年可以赎回20%的投资。就这样，1995年就有第一笔20%即7亿美元投资中的1.4亿美元投资被赎回。

另一个令人失望的案例是美国航空公司特别股。无论从业绩表现还是行业发展趋势看，航空业股票都是非常不值得投资的，幸亏巴菲特当初购买该公司特别股时有一条对伯克希尔公司非常有利的条约，那就是如果该公司不能如期支付股息，就要按照每年5%加计罚息。这个条约本来是“先小人、后君子”的，没想到最终居然派上了用场。

巴菲特在伯克希尔公司1997年年报致股东的一封信中说，截止当时，伯克希尔公司已经脱手冠军国际造纸公司特别股，并且实现了一部分获利。在剩下的4项特别股投资中，吉列公司及第一帝国银行的特别股早就转成了普通股，正在享受着高额的未分配利润。而美国航空公司和所罗门公司则因为发生严重的经营问题，业绩回报乏善可陈。

从上面的分析看，伯克希尔公司所投资的特别股业绩总的来看是相当不错的，其中最大的功劳在于吉列公司特别股；如果扣除了这个因素，其他几项投资的特别股所带来的税后收益与中期固定收益债券的投资报酬率相比，实际上也差不了多少。

[启示录]

伯克希尔公司购买的可转换特别股在转换成普通股时，有几项获得了高额加分。尤其值得一提的是其中的吉列公司和第一帝国银行特别股，几乎每年都能给伯克希尔公司带来1倍的投资收益回报。