格雷厄姆认为：“作为一个粗浅的常识，投资者应该在主要股指的每股收益低于优质债券时离开股票市场。”他说，阅读财务年报有助于投资者判断该公司的内在价值。在此基础上，要根据自身及股票的不同类型确定什么时候进场、什么时候离场。

★读报表有助于捍卫自身利益

★对付虚假年报有特别方法

★股票成熟与否投资策略迥异

★消除顾虑，化不利因素为有利

★债券投资有四项基本原则

★防御型投资者的选股策略

读报表有助于捍卫自身利益

报告每一时期真实的经营业绩和全部真相是公司管理者的责任；通过平衡繁荣期和萧条期的收益来推测公司的“正常盈利能力”，这是股东的工作。管理者即使出于保持收益稳定性的善意而篡改报告收益，也是无论如何应该受到批评的，因为这种做法很容易导致居心不良的篡改。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，阅读公司财务年报已经成为理性投资者的一门必修课。

投资者当然希望财务报告越公开、越透明越好，可是这与上市公司的愿望不一定吻合，格雷厄姆对此深有体会。不过他以为，即使如此，投资者也不能放弃阅读年报，因为从阅读公司财务报告中是能够获益的。

例如，20世纪20年代，美国股市中有一家纽约联合天然气公司很受投资者欢迎，可是这又是一家“神秘”的公司。该公司宣布它从控股的纽约埃迪逊公司得到红利时，并没有说明究竟获得多少红利，这让一直喜欢分析财务年报的格雷厄姆很感兴趣。因为要知道，弄清这一点对了解该公司的内在价值至关重要。

后来格雷厄姆说，他发现这些数字其实就在公共服务委员会每年的文件中，于是他写了一篇文章，告诉投资者应当从哪里查阅这些数据，文章发表在《华尔街》杂志上。

没想到有位朋友对他说，你自己可能认为自己很伟大，能够告诉投资者哪里可以提供这些漏掉的数据，可是你要知道，一家神秘的上市公司会比失去神秘的上市公司更吸引人、更有价值。你们这些年轻人企图把触角伸到各个方面，这样做一定会毁掉整个华尔街的。

格雷厄姆对此不以为然，不认为自己的行为有什么过错。1926年，他为了寻找铁路公司的资料查阅了州际商业委员会（ICC）的年度报告，不料从中发现了其竞争对手石油管道公司的一些研究资料。于是，格雷厄姆向ICC写信，希望能了解石油管道公司递交的各种数据。

当格雷厄姆看完这份长达50页的文件后，简直欣喜若狂：因为其中有他以前从来就没有发现过的关键财务信息。

由于当时既没有复印机，也没有传真机，所以他不得不马上坐火车赶往华盛顿特区，了解具体情况。

话说1911年，美国最高法院和司法部根据《反托拉斯法》规定，把洛克菲勒的标准石油公司分割成31个不同公司，这件事情在当时民愤极大。1913年，从中分离出来的8家石油管道公司负责向炼油厂运送石油。

由于这些公司的老板都是洛克菲勒，并且这8家石油管道公司都比较小，所以它们的财务年报很简单，只是简单的收益表和资产负债表，一般投资者很难从中了解到更具体的情况。

格雷厄姆的华盛顿之行发现：一方面，这些石油管道公司都拥有大量铁路投资债券，这些债券的价值甚至超过它们自身的市场价值。另一方面，每家公司的总收入都比较少，盈利水平很正常，完全没有必要继续拥有这些债券。也就是说，这些债券都是标准的隐蔽型资产。

得知这一信息后，格雷厄姆吃惊不小。因为他知道，这些公司的股票价格大大低于实际价值，这样的股票投资安全系数太大了！

接下来，他从这些公司的领头羊北方石油管道公司开始着手考察。当时这只股票的价格是0.65美元，分给股东的红利是0.06美元，而该公司囤积的债券价格却居然高达95美元！

而纵观社会上对石油管道公司的看法，基本上都认为它们在走下坡路，理由是这时候的铁路油罐车已经出现，并且开始参与市场竞争；并且，这些公司最近几年来纷纷降低了红利分配额，从而让投资者产生错觉。

格雷厄姆按捺不住内心激动，毫不犹豫地分批建仓北方石油管道公司股票，并且很快就拥有总股本4万股中的2000股，从而成为仅次于洛克菲勒家族的第二大股东，当时洛克菲勒家族拥有股份23%。

接下来，格雷厄姆专门拜访北方石油管道公司主席，以第二大股东的身份，提出公司没有必要在总收入只有30万美元的情况下，继续保持360万美元的债券；他要求公司抛掉这些债券，把钱分给所有股东。

公司主席辩解说，石油管道业务很复杂，需要专业知识，我们比你更清楚怎么做才对。并且威胁格雷厄姆说，如果你不同意我们的决定，你可以卖掉你拥有的股票。

格雷厄姆当然不会轻易放弃主张。他一方面继续买入该公司股票，与此同时，聘请一位经验丰富的律师，拉拢其他股东。结果，他在1928年召开的公司年会上，拥有38%的股权代理权，从而在5个董事席会中占有2席。

就这样，他和另一位律师出任该公司董事，从而迫使董事局主席作出一个特别分配计划：给每一位股东发放每股70美元的红利。

至此，可以说格雷厄姆取得为了完全胜利，更从中得到了巨额投资回报——格雷厄姆投资该股票的回报率高达54%，平均每股回报率超过100美元。

接下来，格雷厄姆如法炮制，又买入从标准石油公司分离出来的全国运输公司股票，最终迫使公司把钱返回给全体股东。

[格雷厄姆智慧结晶]

在这里，格雷厄姆的策略是：通过深入研究财务年报，寻找哪些公司拥有无所作为的大笔资产，然后以清算家的身份，千方百计把这些剩余价值回报给投资者。

对付虚假年报有特别方法

与人们的期望相反，公司的生产和销售策略将不会有丝毫变化，而记账系统却有了彻底的修改。它采用并进一步发展了许多现代会计和金融工具，这使得公司的收益能力有了令人吃惊的进步。即使在1935年那样不正常的情况下，这种新的记账方法仍然在普通股票中创造了大约每股50美元的利润来……如果需要，我们相信自己能引入更先进的会计方法以保持这种优势，现在，这些方法已经在我们的“会计试验室”里开始研究了。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，上市公司的财务年报中充斥着欺骗和虚假，所以投资者必须用特别方法来对付这种虚假，避免上当受骗、作出错误决策。

上面一段文字，就是他用恶作剧的口气巧妙指出美国钢铁公司是怎样从亏损变为盈利的。他说，这种手法很简单，也很魔术，只不过就像豆荚里的豆子一样，迅速改变了会计记账方法而已。如果需要，他也可以采用“更先进”的会计方法来继续保持、发扬这种优势。

格雷厄姆一贯喜欢嘲讽金融工商界的某些财务、经营漏洞，尤其是那些欺骗投资者的会计核算方法。

1936年，当美国钢铁公司主席刚刚宣布一项“全面现代化计划”之后，格雷厄姆就写了这篇文章，不过当时并没有发表，而是刊登在一年后的《金融分析》杂志上。由于格雷厄姆曾经把这篇文稿抄给巴菲特一份，所以后来巴菲特把它收在给伯克希尔·哈撒韦公司股东的一封信的附录中。

那么，投资者怎样对付这种虚假年报呢？格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中，非常平实地告诉投资者，上市公司内部人员最喜欢在企业复苏阶段尽可能注销损失。

为了避免这些问题，他告诉投资者一个简单办法，那就是把该公司过去7～10年中的收益加以平均化，这样就能得到它的真实收益能力了。

为了了解上市公司在整个行业中的地位，格雷厄姆还指出另一种简单方法，那就是把它放在各方面相似的一组股票中进行对比研究。

他通常的做法是，从报纸上公开发表的股市行情表中，选择一组相邻的上市公司，对它们的经营业绩、财务状况、股票价格、收益率等指标进行对比分析。

例如，为了研究艾米利空运公司这只股票究竟如何，他随意选择这组以英文字母“E”开头的几只股票，连同埃特拉公司、爱默生电气公司、埃姆哈德公司，4只股票组成一组。研究表明，它们的经营业绩和财务状况都非常相近，可是股票价格和收益率却有很大差别。

那么，具体他是怎样来评价这组股票的呢？在这里他采用了评价公司业绩的以下6大基本要素：

一是盈利性

衡量盈利性的方法有很多，但格雷厄姆认为，主要是直接利润或销售利润，他最喜欢的是用经营收入或销售额的比值作为衡量标准。

二是稳定性

具体方法是用最近3年来的每股平均收益，与最近10年来的每股平均收益相比，看其是否保持稳定。如果没有下降，就表明其稳定性是100%。

三是增长性

衡量某只股票的增长性如何，最简单的办法是把它和道·琼斯工业指数进行对比。

四是财务状况

这方面主要是看该公司的债务比例如何。如果该公司现有负债不超过现有资产一半，或者债务没有超过现有资产1/2，就表明状态不错。

五是红利分配

这方面最重要的是考察连续支付红利的年限，时间当然是越长越好。如果这种分配能按照利润的固定比例并且还能逐年增加，那就更好了。

六是历史价格

股票的历史价格很重要，如果某公司的股票在很长时间内都能保持稳定增长，这本身就很有说服力。

他经过这样一番计算后得出结论认为：艾米利空运公司最有发展潜力。后来的股市发展行情证明了他这种研究方法、研究结果的正确性。

[格雷厄姆智慧结晶]

格雷厄姆认为，上市公司财务年报中有许多虚假成分，但只要把它过去7年或10年的收益平均化；同时把它和同类股票对比，就能彻底破解这种招术。

股票成熟与否投资策略迥异

我们可以把一个历史悠久，并为投资者所青睐的知名公司发行的证券称为成熟证券（它本身可以是新近发行的证券，只要这公司在投资公众中有很高的声誉）。成熟证券和不成熟证券在市场中的运作模式有时会很不同，表现为：1.成熟证券的价格经常保持稳定，即使其投资地位严重弱化。2.不成熟证券对任何性质的不利发展都极为敏感，这样，其价格经常跌至低于其自身的统计结果所支撑的水平。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，证券可以分为两大类：成熟证券和不成熟证券。那些历史悠久、投资者非常青睐的上市公司发行的股票，无论其发行历史长短，都可以称之为成熟证券。

之所以要作这种划分，是因为有时候这两种证券的运作方式迥然不同，投资者应当根据其不同性质、采取不同投资策略，才能进行自我保护。

总的来看，成熟证券的价格会经常保持稳定。即使该公司的投资地位已经严重弱化，可是它在投资者心中仍然有好感。这种先入为主，使得投资者对它的细小变化缺乏洞察力，或者干脆就是惰性造成了视而不见。

经常看到有这样的情况，投资者购买该股票不是因为这只股票本身有多么好，而完全是冲着它的名气来的；购买这只股票的目的，主要不是短期炒作，而是为了长期持有。

既然这样，该股票价格的微小变化甚至剧烈波动，就不会被投资者放在眼里。相反，如果遇到价格下跌，还会吸引投资者进一步补仓。

格雷厄姆举例说，美国股市中有一家上市公司叫美国橡胶公司。它发行了一种年利率为8%的非累积优先股，1905～1927年间每年都有足够的分红；除了1924年，每年都有投资者愿意支付比价值更高的价格去购买该股票。为什么呢？主要就是冲着它的声誉和年末分红而来的。

因为在这大部分时间里，如果仅仅看该公司的经营业绩，实在乏善可陈。例如，1922～1927年它每年的利息和优先股利息保障倍数分别只有1.20、1.18、1.32、1.79、1.00、1.01倍。可是，1928年它的每股价格却高达109美元，并且当年还因为蒙受巨大损失停止了优先股分红。

投资者如果不是冲着它的声誉而来，又能作何解释呢？即使这样，1929年它的股价仍然高达92.5美元。

相比之下，不成熟证券的股价波动就非常敏感。尤其是当出现不利消息时，它的股价会一直下跌到非常低的水平。

格雷厄姆介绍说，这种不成熟证券基本上都属于工业类股票，包括严格意义上的公用事业股，如电力、供气、电话、自来水公司等股票。除了极个别的小公司外，它们基本上不会因为其知名度和美誉度吸引投资者的眼光。

他说，基本上有这样的规律：这些工业类股票品种非常多，并且层出不穷，收益率一般会比同类证券的平均收益率略高一些，所以投资者还是愿意购买这类公司股票的。

如果该股票上市后的盈利水平实实在在，或者最好还能保持连续增长，那么这时候的投资回报还是令人满意的。可是要知道，在这样的股票身上，任何不利因素都会导致其价格大幅度下挫。

他认为，投资者应该从不成熟证券的价格敏感性中得到这样一条结论：购买新上市的不成熟工业类股票或债券作为纯投资项目，是不明智的。

格雷厄姆认为，不成熟证券的这种脆弱性并非一无是处。至少对于投资者来说，可以在其敏感性发作、价格过度下跌时，以非常低的价位买到这样的股票。

不过需要注意的是，由于不成熟证券背后的上市公司通常知名度不高、经营历史不长、规模也不是很大，所以投资这样的股票相对来说风险较大，不宜长期持有。

有鉴于此，他认为，对于不成熟证券的投资，如果不是该公司的经营业绩非常好，那么应当在确定买入价格时有一个“主观离差区间”。当然，具体幅度因人而已。

他的原话是这样的：“不成熟工业证券可能几乎不值得投资，这是一个合乎逻辑的实际结论。因此，购买这些证券时只能出于投机心理。这就要求其市场价格必须足够低（比方说，通常价格必须低于70%），只有这样，将来才有可观的升幅。”

[格雷厄姆智慧结晶]

格雷厄姆认为，成熟股票和不成熟股票的脾性不同，投资策略也应有所区别。有些股票适合投资，有些股票天生只适合投机，这些都是自我保护办法。

消除顾虑，化不利因素为有利

……在运气或者一个关键决定的背后，必须有精心的准备和训练有素的实力作保证。一个人必须有实力和声望，机会才会敲他的门。一个人必须有手段、判断力和决心来利用这些机会。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，投资者在投资过程中总会时时碰到各种不利因素。只要用理性投资眼光来看待，就能消除顾虑，化不利因素为有利因素，而要做到这一点，有时候并不是很困难，关键是要有判断力、有决心。

1936年，美国得克萨斯州的一位会计和妻子，他们相信，如果能削减大部分销售成本、降低认购风险，就会使汽车保险卖得更便宜。于是他们在一位银行家的帮助下，一起成立了政府雇员保险公司（简称GEICO）。银行家持股55%，银行家的一位亲戚持股20%，会计夫妻持股25%。

公司成立之初，这对会计夫妻一年365天，每天工作12小时。每天晚上他们一边吃饭，一边敲定第二天的投保人名单；每个周末都要开车到军事基地，给那些年轻的政府职员送保单。由于他们的保单绝大多数通过邮局递送，而不是通过代理商，所以几乎没有代理费用，这样，公司的运营成本要比同行低30%～40%，经营利润显而易见。

虽然政府雇员保险公司的规模并不比夫妻店大多少，可是它每年的保险金收入却高达200万～300万美元，1946年的每股收益是1.29美元，1947年就迅速增长到5.89美元。

1948年，政府雇员保险公司的大股东急于卖出股票，于是，这对会计夫妻只好很不情愿地派2名代表到华尔街上去寻找买主。当时的保险公司在投资者眼里印象并不好，结果找来找去，没有人愿意接手。

在这种情况下，格雷厄姆的一位朋友把他们介绍给他，这位朋友保证，政府雇员保险公司的交易价格至少低于账面价值10%。

这里需要说明的是，格雷厄姆-纽曼公司过去曾经投资过一家保险公司——新阿姆斯特丹灾情保险公司。这家公司的资产价值已达每股50美元，每股收益超过4美元，可是该公司从1934年起只肯付每股1美元的股利，格雷厄姆对此颇有异议，并且为此还发生过争执。

格雷厄姆认为，保险业确实对所有人有利，包括管理层、投资者、代理商、消费者，可是如果它达不到应有的回报率，就对不起股东。并且，投保人的保费最终会因为赔偿所剩无几。

他在纽约金融学院讲课时经常预言，如果该公司每股只肯支付1美元股利，那就表明它在投资者心目中的股价最多只值36.5美元。

果然不出所料，该公司1946年末的股价就跌到26美元以下。

格雷厄姆是个精明人，做生意从来不需要多说，一点就透，一眼就看出政府雇员保险公司具有远大发展前景。

可是由于有了前车之鉴，格雷厄姆一开始就提出要针对买入这家公司的控股权进行谈判，否则免谈。

因为他相信，只有掌握控股权，才能避免过去的那家保险公司对股东不利的做法。不过现在的问题是，如果要达到控股地步，格雷厄姆-纽曼公司需要付出的收购资金非常大——政府雇员保险公司的一半股份就有1500股，每股价格475美元，总投资高达71.25万美元，那可相当于格雷厄姆-纽曼公司总资产的25%。

事后的一切表明，这次收购非常正确，当然也非常大胆。只是没想到，如此大规模地收购一家保险公司，触犯了1940年颁布的《投资公司法》。

该法规定，投资公司拥有保险公司的股份不得超过10%，美国证券交易委员会据此要求格雷厄姆-纽曼公司取消这次交易。

无奈之下，格雷厄姆只好找到政府雇员保险公司的原大股东，要求退回股票，可是却遭到对方拒绝。

作为变通，美国证券交易委员会同意格雷厄姆-纽曼公司把股票出售给股东，以减少公司持股比例。同时，格雷厄姆和纽曼两人作为经营合伙人，则被允许保留自己的股份，以便能参与政府雇员保险公司的经营管理，从而在4名董事席位中占有2席位置。

当所有不利因素过去后，政府雇员保险公司的业绩出现了突飞猛进。1948年7月，它的股价还只有25美元，年底就上涨到了30美元，1949年的经营利润更是突破100万美元大关。

后来，该公司的市场价值很快就超过10亿美元，这是谁也没想到的。而直到这时候才能看出，当时为了规避《投资公司法》的规定把股票分拆给每一位股东，给这些股东获得巨大投资回报创造了一个历史性的良机，真可谓实现了“共同富裕”。

事后看来，格雷厄姆收购政府雇员保险公司，实际上正处于这家公司的起飞初期，只是该公司大股东没有觉察到而已，否则他也不会出售该股票了。

而在格雷厄姆之前，华尔街上有那么多人不愿意投资该公司，实际上只不过把它看作是一家能挣钱的夫妻店而已。

只有格雷厄姆，原来对保险业务很了解，知道收购这家公司的关键是要掌握控股权，以便能按照自己的意愿正确经营、给股东以合理回报，从而实现良性循环。对他来说，作出这一决策其实是不难的。

[格雷厄姆智慧结晶]

格雷厄姆对收购保险公司原先是有顾虑的，收购后又遇到需要规避法律的问题。不过他看中该公司巨大的内在价值，排除险情后一本万利也就胜券在握了。

债券投资有四项基本原则

选择投资固定价值类证券的四项原则——下面我们提出四项比较具体的原则，它们可以适用于挑选单个证券：1，证券的安全性不是以特定留置权或其他合同权利来衡量的，而是以证券发行人履行所有义务的能力来衡量的；2，对于这种能力的考察，应该更考虑到萧条期时的情况，而不是繁荣期；3，非常高的利率并不能弥补安全性的不足；4，挑选任何债券作为投资，都应该遵循排除性原则，并且以法律规定的控制储蓄银行投资活动的具体量化指标来检验。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，投资者在进行债券投资时，应当遵循以下四项基本原则。这些原则同样适合于衡量个别证券时采用，并且被越来越多的精明的、经验丰富的投资者所采用。

一，安全性不是以留置权衡量的，而是要以支付能力来衡量

格雷厄姆认为，投资者关注债券时，往往首先会考虑这张债券拥有什么样的特定抵押品，这些抵押品留置权的资产特征是什么、价值有多大，其实，这方面的因素实在非常不重要。真正需要关心的，是为这张债券承担义务的企业是不是有实力。

为什么不能过多考虑抵押的资产呢？虽然从表面看，这种做法有道理，因为一旦企业不能兑现债券持有人的承诺，投资者就可以用这些资产弥补损失。可你千万要想到这样3点：

首先，当企业经营失败时，它的资产价值也会随之萎缩。

例如，美国海滨-全佛罗里达铁路公司，1925年发行第一抵押黄金债券，利率6%，发行价格98.5美元，1935年8月1日到期，其本金和利息受海滨航线铁路公司无条件担保。结果怎么样呢？该债券1931年2月2日进入清算，而在此以前，海滨航线铁路公司已经先它一步进入清算，可想而知，这样的债券还有什么价值？1931年2月，原来98.5美元的债券这时候只值0.01美元了。

其次，债券投资者的法定权利在行使过程中会遇到困难。

退一步说，债券抵押品确实物有所值，可是债券持有人在行使权力过程中困难重重，实践中很少有人真正取得这些资产。一般来说，法院总会明显倾向于阻止持有人获得这些资产。

最后，应当考虑到清算时的拖延和其他不良因素。

一般来说，抵押资产价值越高，取得这些资产的难度就越大，要想取得分割这些资产的“公平”比例时间就越长。

二，对于这种能力的考察，要以萧条期为依据

格雷厄姆认为，证券投资应该经受得住经济萧条期的考验，这是老生常谈了。道理很简单，在经济环境有利的时候，任何债券都会有上佳表现，而只有到经济萧条时，才能体现出优秀债券的可贵之处。所以，精明的投资者应当首先投资那些历史悠久、久经考验的企业债券。

这一点确实非常容易理解：在股票大盘上涨时，投资任何一种股票和债券盈利的可能性都比较大；而当股票大盘下跌时，其他投资者持有的证券价格在下跌、唯独你持有的证券价格在上涨，这才说明你有真本事。

三，没有安全性的高利率得不偿失

格雷厄姆认为，传统的债券投资理论认为，在债券利率和风险之间存在着一种数学关系，其实不然。投资者应当记住，无论这种债券有多么高的利率，如果投资风险太大，这种投资就不值得。

他说，为什么债券利率和风险之间不存在这种数学关系呢？一般认为，债券的利息收入可以分为两部分：一部分是纯利息，即固定利息；另一部分是为承担风险所作的补偿，即风险利息。如果这种债券的纯利息是3%，而现在的利率是4%，则表明其中有1%是风险利息；如果现在的利率是8%，则表明其中有5%是风险利息，后者的风险是前者的5倍。

他说，这种做法看起来是把债券投资的风险进行量化处理了，其实不然。无论实际操作还是理论推算，对预期风险的精确计算都是不可能做到的。既然这样，投资者购买债券最主要的应当是考虑安全性，而不是预期收益率高低。

四，必须采用明确的安全标准

格雷厄姆认为，债券投资的过程实际上就是一个排除过程。毫无疑问，在这个过程中，应该引入一个非常明确的衡量标准，对照这样的标准，一个个排除不合格的债券品种。事实上，在美国的一些地区，已经通过立法形式来进行这样的操作了。

例如，银行监管部门每年都要列出证券名单，出现在这个名单上的证券都是合乎监管规定的，因而被认为是“合法”的，是可以让投资者“放心”购买的。

不难想象，具有明确安全标准的债券投资，在安全性得到保障的基础上，投资收益也会相对稳定。所以格雷厄姆大声呼吁，这种做法应该推广到一切纯粹的投资领域中去。这里所谓的纯粹投资领域，是指纯粹以利息为收益的投资行为，说穿了就是股票和债券投资。

[格雷厄姆智慧结晶]

债券投资应该考虑安全性，但这并不是通常所指的看其抵押品特征和价值大小，这一点无关紧要；更重要的是，发行债券的企业实力要雄厚，这比什么都强。

防御型投资者的选股原则

奇迹能够通过正确的个人选择而出现，即在一个正确的水平上买入，在大幅上涨之后和在不可避免地下跌之前卖出。但普通投资者不可能期望实现这点，就像他不能在树上找到钱一样。要购买的证券类型和想得到的回报率不是取决于投资者的金融实力，而是与知识、经验、气质相联系的金融技能。

——本杰明·格雷厄姆

[格雷厄姆投资理念]

格雷厄姆认为，股票投资确实能创造奇迹，但这与每个投资者的知识、经验、气质相关。对于防御型投资者来说，股票投资的首要条件是安全、保守、稳定，而不是为了可能出现的高回报冒险一搏。

他说，投资股票的目的之一是避免通货膨胀造成的损失，投资债券就不能提供这种保护；之二是多年来的实践证明，股票投资给投资者的回报水平更高，因为它除了得到平均红利收入外，还包括未分配利润在上市公司重复投资所创造的经营业绩。

但是，上述两大目的并非总能实现。如果投资者买入股票的价格过高，所取得的红利收入就可能低于债券利率收入；除此以外，还要看通货膨胀和经济增长因素在将来能否弥补这种不利条件。以美国股市1929～1932年的暴跌而言，之后股市回升到暴跌以前的水平就一共花了25年。

有鉴于此，格雷厄姆针对防御型投资者的股票投资策略，提出了以下4条选股原则：

一是适当而不是过度多样化

格雷厄姆认为，股票投资数量应该多样化，这样才能分散投资风险，只是不要过分多样化就行。这里的标准是什么呢？他给出的区间是，最少投资10只股票，最多不超过30只。

二是上市公司的规模大、主营业务突出、投资谨慎

他说，投资这样的股票更保险。尽管这些修饰语是不确定的，但是相信投资者能够理解他要说的是什么意思。

三是每只股票都具有长期的、连续的红利支付记录

他说，在道·琼斯工业平均指数中的所有证券，就全部满足这一特征。

四是从该股票过去7年的平均收益中找到你愿意支付的价格界限

他说，这一限制就几乎把所有最强、最流行的上市公司从你的投资组合中去掉了。尤其是，它从实质上取消了过去很多年来被主力机构、投机型投资者喜欢的成长股。

那么，这个价格界限究竟多少为好呢？格雷厄姆的建议是：过去7年平均收益的25倍，并且不高于最近12个月平均收益的20倍。

根据上述原则，防御型投资者究竟怎样来投资股票呢？他分别用一位寡妇、一位医生、一位年轻人这样3种不同对象来加以说明。

假如这位寡妇现在手中有10万美元，需要供养自己和孩子。这时候，她靠自己的微薄收入维持母子两人的生活是很困难的，所以希望从股票投资中获得回报。这时候，她的投资首要原则是保守性。

格雷厄姆说，她用于购买股票的比例应该占总投资的25%～75%。她确信投资价格越保守，用于购买股票的比例就可以越高，但最多不超过75%。

他说，不能排除这位寡妇也是位进攻型投资者，如果是这样，她的投资目标和方法就可能完全不同了。不过就他而言，他认为她不能冒险，决不要企图用投机方式去获得额外收入。

假如这位医生事业很成功，有10万美元储蓄，并且每年还要增加5000美元，这时候他的股票投资策略仍然应该是防御型的。因为格雷厄姆从实践中发现，医生一般没有多少时间用来打理资金，大多数人在股票投资中很不成功，究其原因在于他们太过于相信自己的聪明才智，并且强烈渴望取得丰厚回报，结果往往因为不懂投资而屡受损失。

格雷厄姆认为，虽然这位医生没有上面这位寡妇那样的经济压力，很多医生更喜欢成为进攻型投资者，但他还是认为保守一些较好。

假如这位年轻人每周收入100美元，由于日常开销太多，所以一年只能储蓄500美元。格雷厄姆认为，这样的年轻人如果投资股票也只能成为防御型投资者，最好是把部分储蓄用来购买系列E债券。

格雷厄姆这里所指的E系列债券，确切地说是美国储蓄债券，它的最大特点是：安全性高，没有任何市场风险；债券到期可以有3.75%的利息，但提前支取收益会很小；债券如果丢失、损坏或被盗可以无条件补偿；债券在拥有人去世后可以作为遗产继承、赠予给任何人。一句话，这种投资的主要特点是回报率不高，但有切实保障。

[格雷厄姆智慧结晶]

股票投资与人的气质密切相关，与职业特点关系不大。格雷厄姆力劝刚投入股市的投资者，不要浪费努力和钱财以试图与市场作对，防御型投资是上策。